1 Conceptos Importantes en Gestión Financiera Gobierno Corporativo I
2 Gestión Financiera Gobierno Corporativo I
3 Valor Actual Neto (VAN) Gobierno Corporativo I
4 Modelo de Equilibrio de Activos Financieros ( CAPM) Gobierno Corporativo I
5 Mercado Eficiente no es lo mismo que Mercado Perfecto Gobierno Corporativo I
6 Estructura de Capital de las Empresas Gobierno Corporativo I
7 Una teoría para tener en cuenta… Gobierno Corporativo I
8 Una teoría para tener en cuenta… Gobierno Corporativo I
9 Gobierno Corporativo Gobierno Corporativo I
10 Aspectos relevantes del gobierno corporativo Necesidad de un gobierno corporativo Problema de agencia y gobierno corporativo Mecanismos del gobierno corporativo Evidencia sobre estructura de propiedad y control societario Deberes de los directores y ejecutivos Sistemas legales y gobierno corporativo: Ley de OPAS Referencias: Tirole (2006); Lefort y Wigodsky (2008) Gobierno Corporativo I
11 Necesidad de un gobierno corporativo Definición El gobierno corporativo es el conjunto de mecanismos y prácticas institucionales orientadas a una distribución de rentas entre los grupos de interés de una organización con el fin de garantizar la creación sustentable de valor. Esta definición enfatiza: - Shareholders vs. stakeholders - Noción de empresa - Distribución de rentas: balances apropiados entre diferentes intereses - Asignación eficiente de recursos: inversión sub o sobre-óptima. Gobierno Corporativo I
12 Necesidad de un gobierno corporativo A pesar de esta idea de salvaguardar los intereses de todos los stakeholders, en la práctica la legislación moderna privilegia a una clase particular de inversionistas: los accionistas Esto ocurre porque a ellos se les asignan los derechos residuales sobre los activos de la empresa. Debate enfoque de maximización de la riqueza de los accionistas vs. sociedad de stakeholders Gobierno Corporativo I
13 Problema de agencia y gobierno corporativo La estructura de capital y control de una empresa tiene consecuencias sobre su funcionamiento Por una parte, parece óptimo que los accionistas permitan que su aporte de capital se especialice en beneficio de la compañía Esto es facilitado por una estructura de propiedad y control en que los accionistas delegan la decisión de especialización de las inversiones en otros agentes Esto permite evitar ex ante la sub-especialización del capital por parte de los accionistas. Gobierno Corporativo I
14 Problema de agencia y gobierno corporativo Por otra parte, los accionistas pueden usar el mercado de capitales para diversificar el riesgo generado por la propiedad de activos específicos De este modo los accionistas pueden asumir ese riesgo a un menor costo que los trabajadores Por lo tanto, la estructura óptima para una compañía operando en un mercado de capitales competitivo debiese considerar una gran cantidad de pequeños accionistas que deleguen su autoridad en un grupo de ejecutivos (Teoría de Separación de Fisher) Gobierno Corporativo I
15 Problema de agencia y gobierno corporativo Sin embargo, esta última estructura de propiedad desalienta en los accionistas los incentivos para invertir recursos en monitorear la gestión de sus activos Esto lleva a que la empresa deba ser administrada por representantes o agentes de los dueños Bajo información asimétrica, surge entonces un problema de agencia entre los accionistas y los ejecutivos de una compañía En esta estructura societaria, los accinistas se encuentran expuestos a ser expropiados por sus agentes (Berle y Means, 1932). Gobierno Corporativo I
16 Problema de agencia y gobierno corporativo Existen tres formas básicas mediante las cuales los accionistas se protegen de la expropiación o costo de agencia 1. Leyes y regulaciones que protejan los derechos de los accionistas y obliguen a los ejecutivos a informar veraz y oportunamente al mercado 2. Desarrollo de un mercado activo por el control corporativo 3. Diseño e implementación de esquemas de incentivos a sus agentes (retribuciones basadas en el desempeño, bonos, stock options, despido condicionado) Gobierno Corporativo I
17 Problema de agencia y gobierno corporativo La evidencia empírica es consistente con esta teoría Las corporaciones de propiedad difusa son mucho más frecuentes en economías donde: * Existe un adecuado grado de protección tanto a accionistas como a otros inversionistas * El mercado de capitales se encuentra suficientemente desarrollado como para generar un mercado de control corporativo activo y eficaz Gobierno Corporativo I
18 Problema de agencia y gobierno corporativo En economías con débil protección legal a los inversionistas, la mejor forma de protegerse parece ser eliminando de raíz el problema vertical de agencia Esto último se concretiza aumentando la concentración de la propiedad de la empresa y generando algún tipo de accionista controlador (blockholder) que ejerza un rol activo en la administración de la compañía Este accionista controlador puede ser otra empresa, una familia, un inversionista institucional o el Estado No obstante, esta solución de gobierno corporativo genera un problema horizontal de agencia: accionistas minoritarios, otros inversionistas y stakeholders delegan implíctamente su autoridad al accionista controlador Gobierno Corporativo I
19 Mecanismos del gobierno corporativo Los mecanismos de gobierno corporativo pueden ser divididos en: 1. Mecanismos Internos 2. Mecanismos Externos * Mecanismos Externos Privados * Mecanismos Externos Regulatorios Gobierno Corporativo I
20 Mecanismos del gobierno corporativo Los mecanismos internos de gobierno corporativo corresponden a: 1. Directorio 2. Sistema de control interno y sistemas de información * Operaciones ! Ejecutivos * Ejecutivos ! Directorio Gobierno Corporativo I
21 Mecanismos del gobierno corporativo Los mecanismos externos privados de gobierno corporativo corresponden a: 1. Controles de stakeholders 2. Mercado de control corporativo 3. Reputación (mercado de ejecutivos) Gobierno Corporativo I
22 Mecanismos del gobierno corporativo Los mecanismos externos regulatorios de gobierno corporativo corresponden a: 1. Leyes, regulaciones y supervisión 2. Estándares de contabilidad y auditoría Gobierno Corporativo I
23 Mecanismos del gobierno corporativo Gobierno Corporativo I
24 Evidencia para A. Latina En términos de propiedad y control, se observa para las compañías latinoamericanas: * Alta concentración de la propiedad * Control por parte de un conglomerado es frequente * El Estado es aún un importante accionista en muchas empresas * Estructura de propiedad y control afectada por el proceso de privatizaciones * Estructura de propiedad y control afectada por la reforma a los fondos de pensiones * Estructura de propiedad y control afectada por una ola de fusiones * Salida en las bolsas de EEUU mediante ADRs Gobiernos Corporativos II
25 Evidencia para A. Latina Alta concentración de la propiedad Gobiernos Corporativos II
26 Evidencia para A. Latina Estructura de propiedad y control Gobiernos Corporativos II
27 Evidencia para A. Latina Estructura de propiedad y control Gobiernos Corporativos II
28 Evidencia para Chile Estructura de propiedad y control Alto nivel de concentración de la propiedad Estructura de propiedad dominada por conglomerados Excesivo uso de sociedades de inversión como accionistas Uso de estructuras piramidales para separar derechos sobre áujos de caja y derechos de control Propiedad de los controladores excede el porcentaje mínimo para el control Inversionistas institucionales (AFPís, fondos mutuos) son accionistas minoritarios importantes Gobiernos Corporativos II
29 Deberes de directores y ejecutivos El gobierno corporativo debe permitir un balance entre libertad y responsabilidad del directorio para tomar decisiones estratégicas Esto implica distinguir la generación de daños por decisiones erradas o por dolo o culpabilidad. En el último caso, la Ley Nº19.705 obliga a responder solidariamente a los directores si no ejercen sus funciones con el cuidado y diligencia con la que llevan sus propios negocios De este modo, los directores tienen dos deberes principales: * El deber de cuidado * El deber de lealtad Gobiernos Corporativos II
30 Deberes de directores y ejecutivos El deber de cuidado Definición El deber de cuidado es la preocupación que una persona razonablemente prudente pondría, en circunstancias similares, en el cuidado de sus propios asuntos. Según este deber, los directores debiesen: * Estar informados sobre las actividades de la empresa (en particular las prácticas y políticas en materia de sistemas de información y control de gestión) * Asistir a las reuniones de directorio * Revisar los EEFF * En caso de insolvencia, responder por la empresa G. Loyola(U. de Chile)Gobiernos Corporativos IIMarch 2, 20118 / 13
31 Deberes de directores y ejecutivos El deber de lealtad Definición El deber de lealtad es el compromiso que tienen los directores por realizar sus funciones sin tomar ventaja de la empresa en la cual tienen un deber fiduciario. Según este deber, los directores debiesen: * Evitar tomar decisiones cuando existan conflictos de interés (insider trading, operaciones matriz-subsidiaria) * No involucrarse en un negocio que los beneficie en desmedro de la sociedad (self-dealing, transacciones con empresas que comparten directores o ejecutivos) Gobiernos Corporativos II
32 Deberes de directores y ejecutivos El deber de lealtad Gobiernos Corporativos II
33 Ley de OPAs Existen dos grandes doctrinas o modelos respecto del marco regulatorio de las OPAs: * El sistema de OPA obligatoria * El sistema de OPA facultativa Gobiernos Corporativos II
34 Ley de OPAs El sistema de OPA obligatoria El sistema de OPA obligatoria se aplica en el Reino Unido, y consiste en someter las tomas de control de las sociedades abiertas al ofrecimiento de condiciones de adquisición equivalentes para todos los accionistas (mayoritarios y minoritarios). Esto busca impedir que el premio o prima por cambios de control sea percibido sólo por los accionistas controladores Este sistema obliga a llamar a una OPA cuando se pretende alcanzar el paquete controlador Gobiernos Corporativos II
35 Ley de OPAs El sistema de OPA facultativa El sistema de OPA facultativa se aplica en Estados Unidos, y consiste en dejar en manos del oferente la decisión de llamar a una OPA o no. Este esquema está inspirado en lo que se denomina la regla de mercado Esta doctrina permite que la venta de un paquete controlador y su precio sea determinado en una negociación privada entre el oferente y el controlador saliente, sin participación del minoritario Esta libertad va, sin embargo, acompañada de exigentes deberes informativos que se imponen a los ejecutivos, controladores y oferentes, de tal modo de salvaguardar el interés de los inversionistas minoritarios Gobiernos Corporativos II
36 Ley de OPAs El sistema de OPA en Chile El sistema de OPA en Chile busca proteger a los inversionistas minoritarios y evitar transferencias de control ineficientes El sistema está más inclinado al modelo británico, en términos que impone la obligación de formular una OPA cada vez que se pretenda adquirir el control de una compañía Sin embargo, existen excepciones que recogen la regla de mercado y permiten en ciertas circunstancias negociaciones privadas entre controlador entrante y saliente, sin participación del minoritario. Gobiernos Corporativos II
37 Ley de OPAs Una noticia sobre OPA Gobiernos Corporativos II