1 Herramientas de monitoreo de riesgo sistémicoProfesor Connel Fullenkamp Duke University FMI-CAPTAC-DR Curso de Política macroprudencial Marzo de 2017 Este material de capacitación es propiedad del Fondo Monetario Internacional (FMI) y está diseñado para su uso en los curso del Instituto para el Desarrollo de Capacidades (ICD) del FMI. Cualquier reutilización requiere el permiso del ICD. Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

2 ¿Una sobreabundancia de riquezas/bienes?Bisias y colaboradores (2012) encuentran 31 medidas de seguimiento del riesgo sistémico cuantitativo en su estudio de la literatura Reto: organizar nuestra comprensión de estas herramientas y elegir las que sean aplicables, prácticas y precisas para su economía Compromiso: descripción general de grupos de herramientas y centrarse en unas pocas que sean pertinentes y prácticas Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

3 Descripción general: las cuatro LEl monitoreo del riesgo sistémico se basa en gran parte en la medición de las “cuatro L de la crisis financiera”: Apalancamiento (Leverage) Pérdidas (Losses) Enlaces (Linkages) Liquidez (Liquidity) Enfoque: medirlas directamente, pero también medir sus consecuencias, como las apreciaciones de los precios de los activos y las probabilidades de incumplimiento Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

4 Muchas formas de organizar las herramientasEnfoque inicial: agrupar las herramientas por metodologías comunes Después: agrupar las herramientas por su horizonte de tiempo natural (ex-ante, concurrente) Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

5 Las principales metodologíasMedidas macroeconómicas Medidas de análisis de red Medidas de distribución de probabilidad Medidas de reclamos contingentes e incumplimiento Medidas de iliquidez Medidas cualitativas Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

6 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoPrincipales metodologías y maneras intuitivas de medir el riesgo sistémico Riesgo sistémico “desde cero”: tomar mediciones de las distintas instituciones individuales y agruparlas de diferentes maneras Riesgo sistémico “en las altas esferas”: tomar medidas colectivas que puedan tener alta correlación con las dificultades financieras La mayoría de las medidas funcionan desde cero Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

7 Medidas macroeconómicasIndicadores de alerta temprana Pruebas de estrés Topografía del riesgo Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

8 Indicadores de alerta tempranaEncontrar y usar series de tiempo macro que están correlacionadas con los niveles elevados de estrés financiero o que han servido como señales que precedieron a eventos de estrés Niveles agregados de apalancamiento, liquidez Tasas de crecimiento del crédito y de los precios de los activos Indicadores de burbuja Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

9 Apalancamiento agregadoEnfoque: recopilar datos sobre el uso real del apalancamiento por parte de todas las instituciones financieras (incluidos los fondos de cobertura (hedge funds)) y encontrar el apalancamiento agregado o “tasa de garantía” Supervisar las fuertes oscilaciones en el ciclo de apalancamiento en las que el apalancamiento aumenta dramáticamente, seguido por el estrés después de que las malas noticias generan incertidumbre y desacuerdo sobre los valores de los activos Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

10 Indicadores de la tasa de crecimientoBrecha de crédito-PIB: razón crédito privado tras la eliminación de las tendencias a PIB Brecha propiedad-precio: índice de precios de bienes (tanto residenciales como comerciales) tras la eliminación de tendencias Brecha patrimonio-precio: capitalizaciones de mercado tras la eliminación de tendencias de las empresas que cotizan en la bolsa La eliminación de tendencias generalmente se realiza con el filtro HP, unilateral, λ = 1600 Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

11 Reglas generales para las brechasBrecha de crédito-PIB: supera el 6% Déficit de capital: supera el 60% Brecha de propiedad: supera del 15 a 25% Necesitan tanto la brecha de crédito-PIB como la brecha de capital o la brecha de propiedad en sus "zonas rojas" para señalar dificultades en el futuro Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

12 Indicadores de burbujaMuchos indicadores de los mercados de acciones Algunos se pueden generalizar a todos los precios de los activos La estadística no paramétrica ( depende de la duración, cadenas de Markov) también puede identificar posibles desviaciones de los precios de los "fundamentos" (Ver Jurasakuldech y colaboradores, 2006). Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

13 Dispersión de las valoracionesHistóricamente, las burbujas de precios de las acciones parecen caracterizarse por un aumento pronunciado de los precios en una o unas pocas industrias Esto implica que la dispersión de las valoraciones aumenta durante una burbuja, a medida que una de las empresas de la industria favorecida experimenta aumentos de precios dramáticos en relación con otras industrias Ejemplos: vivienda y construcción en Japón, en la década de 1980; TI en los Estados Unidos, en la década de 1990

14 Medida de dispersión de valoraciónEstablecer relaciones entre el valor de los activos en el mercado y su valor en libros para cada industria durante el año pasado, así como un periodo de referencia más largo Establecer la desviación estándar de las relaciones de mercado/valor en libros durante un año y dividirla dentro de la desviación estándar del mercado/valor en libros para el período completo Una proporción significativamente mayor que 1 indica una mayor dispersión, lo que sugiere que los precios podrían tender hacia una burbuja (WEO, abril de 2003)

15 Medida de dispersión más simpleLos grupos de la proporción P/E, P/S pueden ser más fáciles de calcular que las proporciones Mercado-Valor en libros Ejemplo: a principios de 2014, casi el 15% de las compañías del índice Russell 3000 tenían relaciones P/E superiores a 100 Las empresas se concentraron en el campo de la biotecnología,medios de comunicación social y las industrias de software

16 Burbujas y volumen de negociosAdemás de los altos precios, las burbujas tienden a presentar niveles elevados de actividad comercial Ejemplo: En noviembre de 2013, el volumen diario de operaciones en las acciones de Tesla era 10% de las acciones circulantes Para IBM, el volumen anual de operaciones es aproximadamente igual al número de acciones en circulación

17 Prueba para el crecimiento de precios explosivoPrueba “Sup ADF”: realizar una regresión de la prueba estándar aumentada de Dickey-Fulle sobre una serie de precios y calcular la estadística de la prueba ADF Añadir un punto de datos a la vez y continuar calculando la estadística de prueba Comparar el ADF con log(log(TS)) para cada S; cuando ADF > log(log(TS)), el precio está creciendo explosivamente Puede identificar el "inicio" y "final" de las burbujas

18 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoPruebas de estrés Plantear "escenarios de estrés" y simular las consecuencias para la solvencia, liquidez y capacidad de recuperación de las instituciones individuales, así como todo el sistema Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

19 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoTopografía del riesgo Brunnermeier, Gorton y Krishnamurthy (2010) Utiliza la metodología de prueba de estrés como una manera de vigilar constantemente el sistema Solicitar a todas las instituciones financieras que presenten informes sobre la sensibilidad a un conjunto de factores y escenarios de riesgo Acumular estas matrices de respuesta Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

20 Medidas de análisis de redIdentificación de las instituciones sistémicamente importantes Modelos de red Análisis de componentes principales Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

21 Identificación de las instituciones sistémicasCleveland Fed: utilizar el tamaño, los efectos de contagio, la correlación, la concentración y el contexto. Sistema de tres niveles para clasificar las instituciones financieras que son sistemáticamente importantes.

22 Cleveland Fed Nivel uno: instituciones de alto riesgo.Instituciones financieras grandes y altamente complejas Grandes bancos interestatales y compañías de seguros con presencia en varios estados Nivel dos: en función del nivel de conexión entre ellas, su participación en las actividades críticas del mercado o la manera en que su condición puede verse afectada por el estrés en la economía. Nivel tres: baja probabilidad de que una falla o estrés causaría ondas generalizadas en todo el sistema financiero.

23 Criterios de IFI Ministros de Finanzas y Gobernadores de los bancos centrales del G-20: orientación para evaluar la importancia sistémica de las instituciones financieras, los mercados y los instrumentos: consideraciones iniciales (octubre de 2009).

24 Identificación de las instituciones sistémicasVolumen de servicios financieros que presta el componente individual del sistema financiero Interconexiones donde cada error provoca efectos dominó Grado de complejidad de las instituciones financieras Apalancamiento

25 Criterios de Dodd-FrankTamaño: Designación sistémica automática: sociedades de cartera bancaria con $50 mil millones de dólares o más en activos. Ninguna oportunidad de notificación o apelación. Por denominación: La Ley establece el Consejo de Supervisión de Estabilidad Financiera, que designará a las instituciones sistémicamente importantes La Oficina de Investigación Financiera (OFR) recopila, analiza y difunde información relevante para anticipar crisis futuras

26 Cómo evaluar los vínculos sistémicosAquellos que deducen de los datos del mercado: De Bandt y Hartmann (2000), Hartmann, Straetmans y de Vries (2006) , Huang, Zhou y Zhu (2009), Adrian y Brunnermeier (2009), Tarahev, Borio y Tsatsaroinis (2009), De Jonghe (2009), Acharya, Pedersen y otros (2012- )

27 Cómo evaluar los vínculos sistémicosLos que se basan en datos de incumplimiento específicos de la empresa tales como modelos de intensidad predeterminada, Gieseke y colaboradores (2010) Aquellos que se basan en los datos del balance como El enfoque de reclamos contingentes de Lehar (2005), Gray, Merton y Bodie ( ), Gray y Jobst (2009). Análisis de red

28 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoAnálisis de red Crear una matriz de exposiciones interinstitucionales (brutas) Simular el impacto del incumplimiento institucional en otras instituciones y controlar los efectos dominó Este es probablemente el enfoque básico que la mayoría de la gente tiene en mente Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

29 Extensiones de análisis de redAplicación de las pruebas de causalidad de Granger a las interconexiones Tratamiento de filiales internacionales como instituciones separadas con el fin de analizar la red Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

30 Medidas de distribución de probabilidadDistancia de Mahalanobis CoVaR CoRisk Densidad multivariable Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

31 Distancia de MahalanobisTécnica estadística estándar utilizada para identificar el comportamiento "inusual” de los datos Aplicado a los precios de los activos para determinar la "turbulencia financiera" dt = (yt – m)’ Σ-1 (yt – m) donde y = vector de retornos, m = retornos promedio, Σ = muestra de matriz de covarianza de retornos. Las observaciones “turbulentas” son días en los que d está por encima del percentil 75 Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

32 Uso de la distancia de MahalanobisCrear VaRs utilizando solamente las observaciones "turbulentas" de los retonos para crear la "VaR ajusada a la turbulencia" Esto parece proporcionar una mejor estimación de las pérdidas máximas de la cartera durante las crisis Además, la turbulencia parece ser muy persistente y los retornos a los riesgos son sustancialmente inferiores durante períodos turbulentos Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

33 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoCoVaR y Co-Risk Utilizar las ideas del valor en riesgo para medir el impacto de la angustia de una empresa respecto a las pérdidas extremas de otras empresas (CoVaR) o el riesgo de incumplimiento (Co-Risk) CoVaR muestra lo que le sucede al VaR de una empresa (o sistema financiero) cuando una empresa en particular está en su VaR de retorno de activos extremos Co-Risk muestra lo que sucede con la propagación extrema del diferencial CDS de una empresa (o sistema financiero) cuando otra empresa se encuentra en un diferencial de CDS extremo Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

34 Densidad multivariableEstimar la densidad conjunta de los rendimientos de las entidades financieras utilizando el método de entropía cruzada mínima Permite a los usuarios calcular las probabilidades conjuntas de incumplimiento, dependencias en problemas (probabilidades condicionales de que la institución i enfrente dificultades financieras si la institución j tiene dificultades) Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

35 Medidas en caso de incumplimiento y reclamos contingentesModelado de intensidad del incumplimiento Análisis de reclamos contingentes Opción iPoD Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

36 Modelado de intensidad del incumplimientoSupone que hay una tasa promedio de incumplimiento, pero cuando esta se produce, la tasa de incumplimiento aumenta temporalmente y cae a cierto ritmo Captura el agrupamiento del comportamiento de incumplimiento durante el estrés financiero Primer paso: estimar los parámetros de la ecuación de intensidad del incumplimiento, dados los datos históricos sobre los valores predeterminados Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

37 Resultado: VaR para casos de incumplimientoUtilizar los parámetros estimados del modelo de intensidad de incumplimiento en un modelo de simulación Monte Carlo Generar una distribución de incumplimientos y usarla para encontrar los valores críticos de VaR para el número de incumplimientos Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

38 Análisis de reclamos contingentes (CCA)Utiliza la idea de que el patrimonio de una empresa apalancada es equivalente a una opción de largo plazo sobre los activos de la empresa Utiliza las ecuaciones de precio de opciones para calcular el valor de los activos y su desviación estándar, lo que implica la distancia al incumplimiento en términos de desviaciones estándar por encima del incumplimiento Necesitan de las instituciones financieras que cotizan en la bolsa para aplicar este criterio Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

39 Modelos de riesgo crediticioDistancia Fannie Mae al incumplimiento (desviación estándar) estimada por CCA Deuda principal Modelos de riesgo crediticio

40 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoOpción iPoD Utiliza los precios de las opciones del patrimonio de una empresa y los precios de las acciones para generar una probabilidad de incumplimiento Calcula la densidad del valor del activo al minimizar la entropía cruzada entre la densidad anterior y la posterior Debe tener al menos 2 contratos de opción sobre el patrimonio para realizar la estimación Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

41 Medidas de liquidez Diferenciales del comprador-vendedorProfundidad del libro de pedidos = cantidad promedio de valores disponibles para la venta a mejores precios de oferta y demanda Impacto estimado en el precio por $100 millones del flujo neto del pedido que se obtiene de las regresiones en los cambios de precio en 5 minutos, en el flujo de pedidos netos en 5 minutos Volumen comercial = promedio móvil del volumen comercial para las emisiones nuevas de activos con vencimientos individuales Valores de renta fija

42 Otras medidas de liquidez"Ruido" o la dispersión de los rendimientos en torno a una curva suavizada = distancia absoluta media entre los rendimientos reales y los rendimientos previstos Idea: las grandes diferencias sugieren oportunidades de beneficios no explotadas, lo que puede indicar limitaciones a la creación de mercados o escasa liquidez Valores de renta fija

43 Diferenciales para el aislamiento de liquidezEncontrar dos tipos de bonos que difieren solamente en la liquidez debido al tamaño de la emisión o el volumen de negocios El diferencial es posiblemente la prima de liquidez Ejemplo: Bonos del Tesoro de los EE.UU. y Refcorp (Resolution Funding Corporation) con flujos de caja similares Valores de renta fija

44 Valores de renta fija

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50 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoMedidas cualitativas Basado en el marco de Chami, Fullenkamp, Sharma (2010) para el desarrollo de los mercados financieros Considera a los instrumentos financieros como contratos Los contratos contienen compromisos importantes entre las entidades, pero esos compromisos cambian con el tiempo Los cambios significativos en estos compromisos pueden ser señal de una mayor probabilidad de estrés en el futuro Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

51 Contratos y crisis financiera mundialCambios en el contrato hipotecario: opción de hipotecas con tasas de interés ajustable (ARM), tasas iniciales reducidas, vencimiento a 40 años Cambios en los contratos de bonos: préstamos covenant-lite (con estipulaciones ligeras), bonos PIK-toggle (pago en especie por apalancamiento) Cambios al contrato MBS: CDO cuadrado, CDO sintéticos Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

52 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoMedidas Ex-Ante Indicadores de alerta temprana Pruebas de estrés Análisis de red Intensidad del incumplimiento CoVaR “anticipado” (que se presentará más adelante) Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

53 Medidas contemporáneasCoVaR y Co-Risk Análisis de reclamos contingentes Opción iPoD Estimaciones de densidad multivariable Distancia de Mahalanobis Medidas de liquidez Herramientas de supervisión de riesgo sistémico

54 Detalles sobre el enfoque de redHerramientas de supervisión de riesgo sistémico

55 Parámetros de red CentralidadGrado de salida: el número de enlaces que salen de un nodo Grado de entrada: el número de enlaces que entran en un nodo Distancia: el número de enlaces para ir desde el nodo i hasta el nodo j Diámetro: distancia máxima en la red Longitud de la trayectoria: distancia desde un nodo a otros nodos de la red Coeficiente de agrupamiento: es la probabilidad de que dos nodos que están vinculados a otro nodo estén enlazados entre sí Conectividad es la relación de enlaces a vínculos potenciales totales

56 Ejemplos de redes bancariasFuente: Upper and Worms (2004), Boss et al. (2004)

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59 Implicaciones La red bancaria transfronteriza está más estrechamente conectada (mayor conectividad, longitud de trayectoria promedio más corta y mayor coeficiente de agrupamiento) Las crisis no han invalidado el fuerte proceso de globalización iniciado a principios de los noventa Una vez que la crisis ocurre en un país, el impacto global podría ser más significativo porque los países están expuestos a un mayor número de países

60 Ejemplo de análisis de redPara analizar un shock de crédito hipotético, Espinosa y Solé simulan el incumplimiento individual de los reclamos interbancarios transfronterizos de cada institución y luego dan seguimiento a los efectos dominó que este evento desencadena. Específicamente, se supone que las pérdidas de un banco las absorbe totalmente su capital. Un banco falla cuando su capital no es suficiente para cubrir completamente sus pérdidas interbancarias.

61 Análisis de red: algoritmosParámetros: λ es una pérdida predeterminada, δ es el recorte de precios de los activos, ρ fracción del financiamiento a corto plazo que no se puede transferir

62 Análisis de red: shock de seguimientoLa institución i falla Evaluar el impacto de la suposición de parámetros incluidos en LGD y el recorte para cada institución: ¿es el capital ≤0 ? La institución j falla Compilar la lista de todas las entidades que han fallado hasta este punto y reiniciar el algoritmo para las instituciones restantes (que no han fallado)   Institución k Institución m La institución n falla

63 Análisis de red: de Espinosa-Solé (2009).Partimos de la siguiente ecuación de identidad contable: Donde: x = préstamo interbancario a = otros activos del banco i k = capital del banco i b = otros préstamos d = depósitos

64 Análisis de red: seguimiento de shocksConsideramos dos shocks: (i) un shock de crédito Balance previo al shock Balance posterior al shock

65 Análisis de red: seguimiento de shocks(ii) y un shock de financiamiento

66 Análisis de red Banco 1 Banco 1 Banco 1 Banco 1 Banco 2 Banco 2Nuevo fracaso Banco desencadenante Banco 2 Banco 2 Banco 2 Banco 2 Nuevo fracaso Banco 3 Banco 3 Banco 3 Nuevos fracasos . . . Banco 3 Nuevo fracaso . . . . Banco N-1 Banco N-1 Banco N-1 Banco N-1 Banco N Banco N Banco N Banco N Falla del desencadenante (inicializa el algoritmo) Rondas de contagio (bucle interno del algoritmo) Fallas finales (el algoritmo converge)

67 Estimación de los riesgos interbancariosLos investigadores se han basado en una serie de fuentes para completar la matriz X: Exposiciones bilaterales a partir de los datos del balance Datos de los registros de crédito Los datos de los sistemas de pago Estimación por entropía máxima

68 Análisis de red: Principales conclusionesPermite el seguimiento de posibles vías de contagio:

69 Análisis de red: Principales conclusionesEs posible cuantificar la cantidad de pérdidas de capital potenciales a nivel institucional (efectos secundarios de las pruebas de estrés).

70 Análisis de red: principales conclusiones

71 Japón: rutas de contagio, diciembre de 2008País de activación Países afectados Contribución al deterioro del capital final (porcentaje de capital inicial) Capital total de Japón Deterioro Francia -9.7 -14.5 Bélgica -1.4 Países Bajos -3.4

72 Japón: rutas de contagio, diciembre de 2008Activación País Países afectados Contribución al deterioro del capital final (porcentaje de capital inicial) Capital total de Japón Deterioro

73 Japón: Rutas de contagio, diciembre de 2008Activación País Países afectados Contribución al deterioro del capital final (porcentaje de capital inicial) Capital total de Japón Deterioro

74 Japón: Rutas de contagio, diciembre de 2008Activación País Países afectados Contribución al deterioro del capital final (porcentaje de capital inicial) Capital total de Japón Deterioro

75 Índice de contagio/vulnerabilidadEl índice de contagio del banco i: la suma de todas las pérdidas de capital en el sistema (excepto del banco desencadenador) dividido entre la suma del capital de todos los bancos El índice de vulnerabilidad del banco i: el promedio simple del porcentaje de pérdidas de capital que sufre un país en todas las simulaciones

76 Índice de contagio/vulnerabilidadPrimer conjunto: datos en el balance (exposiciones inmediatas) Efectos de contagio indirecto: incluir datos de transferencia de riesgo z se refiere a la exposición principal del banco j al banco i, x es la exposición inmediata del banco j al banco i, τ es la transferencia de riesgo del banco h a j referenciado en i.

77 Índices de contagio y vulnerabilidadGráfico 6. Vulnerabilidad y contribución al contagio de los bancos nórdicos

78 Análisis de red: efectos de contagio indirectoEs importante incluir los datos fuera de balance en el análisis, ya que pueden alterar dramáticamente el mapa de riesgos (Marzo 2008)

79 Evaluación de los modelos de redEl análisis es muy claro acerca de Datos Parámetros tales como incumplimiento por pérdida, recorte y otros supuestos Sin embargo, los resúmenes de muchas consideraciones potencialmente importantes: Incluso las agencias de calificación incluyen consideraciones para el apoyo potencial del gobierno No todas las instituciones tienen la misma probabilidad de fracaso

80 Herramientas de supervisión de riesgo sistémicoResumen Existen docenas de opciones para monitorear el riesgo sistémico Elegir una variedad de medidas que se adapten mejor a su economía y datos No se debe desestimar el poder de las medidas simples de riesgo sistémico Herramientas de supervisión de riesgo sistémico