1 Materia: ASPECTOS LEGALES y ECONOMICOS DEL GOBIERNO CORPORATIVOProfesor Marcelo Villegas Universidad CEMA Maestría en Finanzas (orientación Aspectos Legales de las Finanzas)

2 Tabla de Contenidos Importancia del Gobierno CorporativoTendencias del Derecho Comparado Régimen de las Sociedades Cotizadas en Argentina 3.1 Conceptos Básicos: Oferta Pública; Valores Negociables e Interés Social 3.2 Información y Transparencia 3.3 Rol Directorio y Comité de Auditoria 3.4 Derechos de los Accionistas y Rol de los Inversores Institucionales 3.5 Régimen de las OPA´s 3.6 Estructura de Capital y reorganizaciones societarias. Adquisición de Acciones Propias 3.7 Enforcement y régimen Sancionatorio. Arbitraje Obligatorio. 4. Conclusiones

3 1.- IMPORTANCIA DEL GOBIERNO CORPORATIVO

4 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOQUE OBJETIVO TIENE EL GOBIERNO CORPORATIVO? “El gobierno corporativo no tiene más objetivo que fortalecer la confianza, suministrando instrumentos de salvaguardia y supervisión aptos para alinear los incentivos de los insiders (el equipo directivo y el grupo de control) con los intereses de los outsiders (los accionistas minoritarios y proveedores de financiamiento externo)”. PAZ ARES, “EL GOBIERNO CORPORATIVO COMO ESTRATEGIA DE CREACIÓN DE VALOR” (Bogotá, 25 de junio de 2003).

5 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOPORQUE ES UN TEMA QUE DEBEN ATENDER LAS EMPRESAS, LOS INVERSIONISTAS Y LOS GOBIERNOS? Una política de esta clase puede ser un negocio redondo para todos; para las empresas, porque les ayuda a captar nuevos fondos y a rebajar su coste de capital; para los inversionistas, porque les ayuda a reducir al riesgo de cartera y a mejorar sus expectativas de rendimiento; para los mercados, porque les ayuda a ganar tamaño, profundidad y liquidez. PAZ ARES, “EL GOBIERNO CORPORATIVO COMO ESTRATEGIA DE CREACIÓN DE VALOR” (Bogotá, 25 de junio de 2003).

6 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOQUE DIMENSIONES TIENE EL GC? La confianza no se devuelve, sin embargo, de la noche a la mañana. Requiere la convergencia de muchas iniciativas y la conjunción de esfuerzos del sector público (gobierno corporativo insitucional) y del sector privado. Aquí interesan sobre todo las iniciativas y esfuerzos privados y, especialmente, los compromisos que voluntariamente decidan adoptar las empresas (gobierno corporativo contractual).”

7 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOPORQUE EL GC SE HA CONVERTIDO EN UN TEMA CLAVE? Fuerte presión por escándalos para muchas empresas y reguladores Los interesados solicitan más y mejor exposición de información La confianza de los inversores está en su punto más bajo Los reguladores establecen normas más estrictas Aumenta la responsabilidad de los funcionarios y directores de sociedades Los errores dañan la reputación, credibilidad y la capacidad de realizar negocios El CFO y el CEO enfrentan nuevas responsabilidades y riesgos personales

8 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOQUE SIGNIFICA HOY HABLAR DE UN BUEN GC? No sólo se trata de leyes y reglamentaciones (marco institucional), sino de hacer lo correcto para los accionistas y otros interesados Es un concepto más amplio que los Directorios y Comités de Auditoria; se extiende por toda la organización, incluye elementos de control interno, ética, distintas funciones de riesgo, políticas y procedimientos, auditoría interna y auditoría externa Exige transparencia en la exposición, comunicación efectiva, medición contable adecuada, y responsabilidad como elementos esenciales del buen gobierno corporativo

9 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOI Directorio Independiente Auditoría Externa Independiente Comité de Auditoría sólido Claves Transparencia Codigo de Etica Auditoría Interna Efectiva Marco de Control Interno Gestión de Riesgos Efectiva

10 NUEVA ESTRUCTURA DE PODER CORPORATIVA<< COMUNICACION >> EXPOSICION >> AUDITORIA EXTERNA E INTERNA MEDICION Y RESPONSABILIDAD Ambiente de negocios Estatal y regulatorio Comunidad inversora Comunidad financiera PROPIETARIOS Accionistas Empleados y Clientes FIDUCIARIOS Responsabilidad Social Directorio Comité de Auditoría Comités Especiales GERENCIA EJECUTIVA Código de Ética Políticas y procedimientos Marco de control interno Funciones de riesgo Gerencia de línea Gerencia de unidades de negocio

11 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOQUE MEDIMOS AL HABLAR DE UN BUEN GC? Directorio independiente y efectivo Comité de Auditoría fuerte y muy capacitado Comité de Remuneraciones que armonice la compensación de los ejecutivos con el valor de los accionistas Comité de Designación que asegure un gobierno efectivo del Directorio Un marco sólido de control interno Código de ética /Mejores Prácticas Políticas y procedimientos claros y que se cumplan en la práctica Gestión de riesgo efectiva en la empresa Función de auditoría interna eficiente y con buenos recursos Auditoría externa independiente y efectiva Información transparente (cuantitativa y calitativamente), comunicación efectiva y sistemas para asegurar una asignación de responsabilidad efectiva.

12 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOGOBIERNO CORPORATIVO INSTITUCIONAL “LAW MATTERS...!” Derecho de los Acreedores Régimen de Garantías Enforcement Ley de Quiebras y marco legal de acuerdos informales Transparencia y tratamiento equitativo Gobierno Corporativo y marco legal societario adecuado EFECTOS ECONOMICOS Migración del ahorro Preferencia por activos líquidos y de corto plazo Disminución de la oferta de bienes y servicios Aumento de los costos de información y transacción Subutilización del capital Afecta a las Inst. Económicas (dinero, crédito, etc.) Afecta la cohesión social

13 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOGOBIERNO CORPORATIVO INSTITUCIONAL: LA LEY Y SU ENFORCEMENT SON MECANISMOS DE PROTECCION AL INVERSIONISTA Protección de accionistas & acreedores Forzar la revelación oportuna de información precisa Ley de Sociedades Ley de Quiebras Ley del Mercado de Valores Ley de OPAs Transparencia & Derechos Consumidor financiero Cortes & Reguladores Al financiar las empresas los inversionistas obtienen derechos o poderes a cambio. Si esos derechos no se encuentran efectivamente protegidos, los inversionistas podrían perder su inversión. Implicación: Mayor protección efectiva al inversionista conduce a mercados financieros más profundos y a mejores términos de financiamiento para las empresas

14 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOLaw and finance (La Porta et al. 1998): Mercados financieros se debilitan con baja protección legal a los inversores. Usando una muestra de 49 países, se demuestra que países con pobres niveles de protección al inversor tienen mercados de capitales más chicos y menos profundos. Corporate ownership around the world (La Porta et al, 1999): Mayor protección implica estructuras de propiedad más dispersa y mercados más profundos. Investor protection and corporate valuation (La Porta et al, 1999): Mejores valuaciones en firmas en países con mejor protección legal. Comparative economics (Djankov et al, 2003): Buenas instituciones económicas son aquellas que garantizan los derechos de propiedad,aseguran el retorno de los inversores, establecen y resuelven contratos, y controlan el desorden, la coima, la expropiación, el terrorismo, etc. QUE SABEMOS HOY DE LA INFLUENCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVO INSTITUCIONAL?

15 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVO ESTANDARES INTERNACIONALES1. Economies with access to international capital markets are encouraged to subscribe to the more stringent SDDS and all other economies are encouraged to adopt the GDDS. 2. The World Bank is co-ordinating a broad-based effort to develop a set of principles and guidelines on insolvency regimes. The United Nations Commission on International Trade Law (UNCITRAL), which adopted the Model Law on Cross-Border Insolvency in 1997, will help facilitate implementation. 3. Relevant IAS are currently being reviewed by the IAIS and IOSCO. 4. The International Accounting Standards Board (IASB) and the International Federation of Accountants (IFAC) are distinct from other standard-setting bodies in that they are private sector bodies.

16 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVO ESTANDARES INTERNACIONALESPrincipios OECD Revisados (1999;2004) I.- Garantizar la base de un marco eficaz para el GC II.- Los derechos de los Accionistas y funciones claves en el ámbito de la propiedad III.- Tratamiento Equitativo de los Accionistas IV.- El papel de las partes interesadas en el ámbito del GC V.- Divulgación de datos y transparencia VI.- Las responsabilidades del Consejo

17 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOMcKinsey, en L.A los inversores institucionales estarían dispuestos a pagar una prima mayor al 20% Calificadoras globales: Standard & Poor’s (S&P); Governance Metrics International (GMI); en el ámbito europeo: Deminor, en el ámbito de los mercados emergentes: Credit Lyonnais Securities Asia (CLSA). GMI’s premise is straightforward: companies that emphasize corporate governance and transparency will, over time, generate superior returns and economic performance and lower capital cost”. Algo muy parecido leemos en la oferta de servicios de S&P: (v. markets/corpgov.html) o de Deminor Rating (v. [“mission statement” y “services to companies”. Estudio de Eventos: Ver S. Bhagat y R. Romano, “Event Studies and the Law. Part. II: Empirical Studies of Corporate Law”, working paper núm del Yale International Center for Finance, abril de 2001, pp. 26 ss., disponible en y B.E. Hermalin y M.S. Weisbach, “Board of Directors as an Endogenously Determined Institution: A Survey of Economic Literature”, Economic Policy Review, abril 2003, pp. 7 ss, esp , disponible en QUE SABEMOS HOY DE LA INFLUENCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVO CONTRACTUAL?

18 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOGompers, J.L. Ishii y A. Metrick, “Corporate Governance and Equity Prices”, Quarterly Journal of Economics, 20 (2003), pp. 107 ss.). muestra de 1500 sociedades cotizadas en las distintas bolsas americanas, entre septiembre de 1990 y diciembre de El resultado es que una inversión de 1 $ realizada en 1990 en la cartera de las mal gobernadas se habría convertido en 1999 en $; y que la misma inversión en la cartera de las bien gobernadas, se habría convertido en 7’07 $. (http://papers.ssrn.com/sol3/delivery.cfm/SSRN_ID278920_code pdf?abstractid=278920). Corporate Governance, Investor Protection and Performance In Emerging Markets (Klapper L. Et al, 2002): Mejor Gobierno Corporativo está relacionado con mejor rendimiento operativo y valuación de las firmas e importan más en países con débil marco legal. B.S. Black, H. Jang y W. Kim, “Does Corporate Governance Predict Firms’ Market Values? Evidence from Korea. Stanford Law & Economics Olin Working Paper no. 237, octubre 2003, disponible en QUE SABEMOS HOY DE LA INFLUENCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVO CONTRACTUAL?

19 Gobierno Corporativo y Códigos de Mejores PrácticasVarios países desarrollados han encontrado que una manera de mejorar el gobierno corporativo de las empresas es a través de la creación de Códigos de Mejores Prácticas (CMP). En Latinoamérica, 4 países ya tienen Códigos de Mejores Prácticas : México: Junio del 1999 Brasil: (1) Abril del 2001; (2) Junio del 2002 Colombia: Agosto del 2002 Venezuela: Agosto del 2003 (inicio) Argentina: Código IAGO (2006) Establece “mejores prácticas” para empresas en bolsa. La adhesión al Código es voluntaria, pero la revelación de información acerca del cumplimiento con el mismo es obligatoria. Se emite una calificación anual para cada empresa. Ventajas: Diferencía a las empresas que sí protegen de las que no lo hacen Permite a los inversionistas premiar con mayores múltiplos (menor costo de capital) a las empresas con mejores prácticas.

20 Gobierno Corporativo y Códigos de Mejores PrácticasAunque los Códigos tienen factores comunes, cada uno de ellos recoge la problemática o características principales de cada país. En términos generales, los Códigos establecen principios mínimos, de adhesión voluntaria, para mejorar el gobierno corporativo. Las recomendaciones de los CMPs se refieren principalmente a cinco áreas: Consejo de Administración Auditoría y Contabilidad Remuneración del Consejo Selección de Miembros del Consejo Derechos de los accionistas

21 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOQue sabemos del GC de las Sociedades Cotizadas en Argentina? (Estudio CEF) Marco legal razonable (aunque mejorable) y bajo nivel de enforcement Estructuras de capital relativamente simple, con capital concentrado (63% votos/57%capital) e importancia de los accionistas extranjeros (54%) Directorios con mucha dispersión, siendo 7 la media y 3 la moda y 2 el numero de independientes. Nivel de GC medido por ITD es bajo 41/100 y 45/100 en 2003/2004 Alto componente endógeno (tamaño y emisión ADR´s) y rol Presidente/CEO. Los Inversores Institucionales tienen una opinión peor que lo que surge del Indice (aun cuando su universo es el de las que tienen mejor calificación). Se verificó una correlación positiva entre ITD y el ROA y q de Tobin

22 1.- IMPORTANCIA DE UN BUEN GOBIERNO CORPORATIVOETAPAS DEL LARGO CAMINO PARA UN BUEN GC 1RA ETAPA: Resistencia (ej. mayores costos; ideas foráneas; distinta realidad local; etc.) 2DA ETAPA: Resignación (ej. “cumplo-miento”; papeleo; cumplir con la formalidad; etc.) 3RA ETAPA: Convicción

23 2. Tendencias Derecho Comparado

24 2.- TENDENCIAS REGULATORIAS (Diferencias entre Modelos Corporativos)

25 2.- TENDENCIAS REGULATORIASDirectivas y reformas Europeas Convergencia hacia Reglas mundiales más estrictas Ley Sarbanes-Oxley Principios OECD

26 2. Tendencias Regulatorias Regulación de EEUU (Sarbanes-Oxley Act)

27 2.- TENDENCIAS REGULATORIASFallas del Gobierno Corporativo en EE.UU. Causas de los escándalos de gobierno corporativo en EEUU: Fallas en los deberes fiduciarios (deber de lealtad y deber de cuidado) Falta de independencia Conflictos de interés Insuficiente información contable y de transaciones relacionadas Contabilidad de alto riesgo Actividades no registradas en los libros (off-the-books) Consequencias: Transacciones relacionadas con beneficios para directivos y accionistas en control. Excesiva compensación a los directivos. Auditores, abogados, intermediarios financieros, y analistas con lealtades comprometidas.

28 2.- TENDENCIAS REGULATORIASImpacto de los Escándalos Corporativos en los EEUU Los escándalos corporativos en los Estados Unidos generaron una reacción en el sistema regulatorio de mercados (Sarbanes-Oxley Act, NYSE & Regulaciones de NASDAQ, etc..) Impacto del nuevo conjunto de reglas: Concientización de la importancia del Gobierno Corporativo: GC necesita reforma continuamente Aumentó el estándar en muchas áreas Ha enfocado el trabajo en dos áreas: Prácticas contables y auditoría Conflictos de Interés, particularmente relevante para países con alto grado de concentración accionaria. Iniciativas de GC en otros países han sido revitalizadas y aceleradas. Through its effect financial markets, investor protection influences the real economy. There is a large literature that ties financial to economic development, dating back to Schumpeter (19xx), Gerschenkron (1962), and Goldsmith (19xx). Financial development can accelerate economic growth in three ways (Beck, Levine and Loayza 1999). First, by raising opportunities, financial development can enhance savings. Second, it can channel these savings into real investment and thereby foster capital accumulation. Third, to the extent that the financiers exercise some control over the investment decisions of the entrepreneurs, financial development improves the efficiency of resource allocation, as capital flows toward the more productive uses. All three channels can in principle have large effects on development. A large literature links financial development to economic growth. King and Levine (1993) initiate the modern incarnation of this literature by showing that countries with better developed capital markets grow faster in the future. Subsequent work by Demirguc-Kunt and Maksimovic (1998), Levine and Zervos (1998), Rajan and Zingales (1998), Levine (1999), and Carlin and Mayer (1999) extends these findings. Some of these papers show that the association between external finance and growth holds even at the industry level. Others show that an exogenous component of financial market development, obtained by using legal origin as an instrument, predicts economic growth. More recent research focuses directly on the the three mechanisms through which financial development can contribute to growth: encouragement of saving, factor accumulation, and efficiency improvements. Beck, Levine and Loayza (1999) find that banking sector development exerts a large impact on total factor productivity growth, and a less obvious impact on private savings and capital accumulation. Moreover, this influence continues to hold when an exogenous component of banking sector development, obtained using the legal origin as an instrument, it taken as a predictor. Wurgler (1999) finds that financially developed countries allocate investment across industries more in line with growth opportunities in these industries than the financially undeveloped countries. This research suggests that the improvement in resource allocation is an important consequence of financial development, and that through this channel, investor protection can benefit the growth of productivity and output. Summary The research described in this section has a number of implications for the study of financial markets. First, it shows that the most developed financial markets are the ones that are protected by regulations and laws. It does not tell us what the best form of regulation is, which may well include self-regulation as well as government regulation. Still, totally unregulated financial markets do not work well, presumably because they allow too much expropriation of outside investors by corporate insiders. One dramatic illustration of this phenomenon is the fact that the most sought after place for listing by publicly held companies around the world happens to be New York – a heavily regulated exchange when it comes to disclosure and protection of minority shareholders -- rather than Mexico City. Second, improving the functioning of financial markets has real benefits both in terms of overall economic growth and for the allocation of resources across sectors. Finally, one broad strategy of regulation, and of encouragement of financial markets more generally, begins with protection of outside investors, whether they are shareholders or creditors. This analysis raises a number of questions for reform. How can a policy maker try to improve markets? What reforms are good? We address these questions in section 5, but first pause and examine an alternative approach to the study of corporate governance.

29 2.- TENDENCIAS REGULATORIASImpacto de los Escándalos Corporativos en los EEUU Impacto del nuevo conjunto de reglas: Exportación de regulación “de facto” para: Empresas extranjeras con ADRs Empresas que reportan bajo el Acta de SEC 216 empresas latinoamericanas cotizan en la bolsa de los EE.UU. (OTC incluido): 88 empresas latinoamericanas cotizan en NYSE 5 empresas latinoamericanas cotizan en NASDAQ Through its effect financial markets, investor protection influences the real economy. There is a large literature that ties financial to economic development, dating back to Schumpeter (19xx), Gerschenkron (1962), and Goldsmith (19xx). Financial development can accelerate economic growth in three ways (Beck, Levine and Loayza 1999). First, by raising opportunities, financial development can enhance savings. Second, it can channel these savings into real investment and thereby foster capital accumulation. Third, to the extent that the financiers exercise some control over the investment decisions of the entrepreneurs, financial development improves the efficiency of resource allocation, as capital flows toward the more productive uses. All three channels can in principle have large effects on development. A large literature links financial development to economic growth. King and Levine (1993) initiate the modern incarnation of this literature by showing that countries with better developed capital markets grow faster in the future. Subsequent work by Demirguc-Kunt and Maksimovic (1998), Levine and Zervos (1998), Rajan and Zingales (1998), Levine (1999), and Carlin and Mayer (1999) extends these findings. Some of these papers show that the association between external finance and growth holds even at the industry level. Others show that an exogenous component of financial market development, obtained by using legal origin as an instrument, predicts economic growth. More recent research focuses directly on the the three mechanisms through which financial development can contribute to growth: encouragement of saving, factor accumulation, and efficiency improvements. Beck, Levine and Loayza (1999) find that banking sector development exerts a large impact on total factor productivity growth, and a less obvious impact on private savings and capital accumulation. Moreover, this influence continues to hold when an exogenous component of banking sector development, obtained using the legal origin as an instrument, it taken as a predictor. Wurgler (1999) finds that financially developed countries allocate investment across industries more in line with growth opportunities in these industries than the financially undeveloped countries. This research suggests that the improvement in resource allocation is an important consequence of financial development, and that through this channel, investor protection can benefit the growth of productivity and output. Summary The research described in this section has a number of implications for the study of financial markets. First, it shows that the most developed financial markets are the ones that are protected by regulations and laws. It does not tell us what the best form of regulation is, which may well include self-regulation as well as government regulation. Still, totally unregulated financial markets do not work well, presumably because they allow too much expropriation of outside investors by corporate insiders. One dramatic illustration of this phenomenon is the fact that the most sought after place for listing by publicly held companies around the world happens to be New York – a heavily regulated exchange when it comes to disclosure and protection of minority shareholders -- rather than Mexico City. Second, improving the functioning of financial markets has real benefits both in terms of overall economic growth and for the allocation of resources across sectors. Finally, one broad strategy of regulation, and of encouragement of financial markets more generally, begins with protection of outside investors, whether they are shareholders or creditors. This analysis raises a number of questions for reform. How can a policy maker try to improve markets? What reforms are good? We address these questions in section 5, but first pause and examine an alternative approach to the study of corporate governance.

30 2.- TENDENCIAS REGULATORIASLINEAMIENTOS DE SARBANES-OXLEY Crea un Organo de supervisión de los Auditores (PCAOB) Establece fuertes reformas que afectan a: Emisores Comités de Auditoría Directorios / Funcionarios corporativos Auditores Establece penalidades para Directores y Ejecutivos Establece fuertes reformas en materia de Gobierno Corporativo Amplía el rol y los requerimientos de independencia de los comités de auditoría Establece mayores restricciones a los auditores en materia de independencia Establece nuevos requerimientos para los emisores en cuestiones de reporte financiero

31 Requisitos de la Ley Sarbanes-Oxley de 2002Información: Presentar información de mayor calidad Funciones: Reforzar las buenas prácticas de gobierno societario Conducta: Exigir que los directivos rindan más cuentas de sus actos Artículo 302 Certificaciones de la Gerencia La Gerencia certifica: Revisión de estados contables trimestrales y anuales. Los estados contables se presentan de manera razonable, y los informes no contienen manifestaciones no veraces ni omiten hechos significativos. Responsabilidad con respecto a los controles y procedimientos de divulgación, y a los controles internos sobre la presentación de información contable. Evaluación de los controles y procedimientos de divulgación al cierre del período, y divulgación de todo cambio material que haya ocurrido en los controles internos durante el período. Poner al tanto a los auditores / el Comité de Auditoría de toda deficiencia, debilidad o defraudación significativas que existan. Artículo 401 Información extracontable y pro forma Se mejora la presentación de: Información sobre operaciones extracontables. Información contable pro forma o que no se ajusta a los GAAP. Artículo 404 Evaluación de los controles internos Los estados contables deben incluir la evaluación de la gerencia con respecto a la eficacia de los controles internos sobre la presentación de información contable. El auditor debe certificar la evaluación de los controles internos que efectúa la Gerencia y emitir un informe al respecto. Artículo 409 Divulgación en tiempo real por parte del emisor Información oportuna de los cambios significativos que ocurran en la situación patrimonial o en las operaciones. Artículo 204 Comunicaciones del auditor con el Comité de Auditoría Se incrementan las comunicaciones entre el auditor y el Comité de Auditoría acerca de las políticas y prácticas contables fundamentales, los tratamientos contables alternativos y demás comunicaciones escritas significativas con la Gerencia. Artículo 301 Normas del Comité de Auditoría El Comité de Auditoría es responsable directo de la designación, remuneración y supervisión de los auditores. Estipula que sólo directores independientes pueden ser miembros del Comité de Auditoría. Requiere llevar a cabo procedimientos ante denuncias de empleados u otros individuos. Exige que la sociedad le provea financiamiento al Comité de Auditoría para remunerar a los auditores y demás asesores que el Comité de Auditoría considere necesarios. Artículo 402 Prohibición de otorgarles préstamos a los ejecutivos Se prohíben los préstamos personales a funcionarios y directores. Artículo 407 Dar a conocer el nombre del experto contable del Comité de Auditoría La sociedad debe revelar si el Comité de Auditoría cuenta con un experto en temas contables. Artículo 303 Influencia indebida en el desarrollo de auditorías Se considera un ilícito toda influencia fraudulenta, coacción, manipulación o engaño que sufra el auditor independiente por parte de todo director / funcionario o demás individuos que actúen a instancias de ellos. Artículo 306 Negociación de títulos por parte de directivos durante períodos de veda de los fondos jubilatorios Se prohíbe la compraventa de títulos durante el período de veda de los fondos jubilatorios. Artículo 403 Información oportuna de la compraventa de títulos por parte de los directivos Se requiere información oportuna de la compraventa de títulos por parte de los directivos Artículo 406 Código de ética para los principales funcionarios financieros Se exige que las sociedades revelen si cuentan con códigos de ética y si los han modificado de alguna manera o han otorgado alguna exención Artículo 806 Protección de los empleados denunciantes Se considera un hecho ilícito tomar represalias contra los empleados denunciantes.

32 Requisitos de la Ley Sarbanes-Oxley de 2002Aplicación: Incrementar el grado de supervisión Penalidades: Ampliar las sanciones Relaciones: Incrementar el grado de independencia del auditor Artículos 101 & 102 Creación del PCAOB (junta de supervisión contable de las empresas que cotizan en bolsa) Se crea el PCAOB para supervisar la auditoría de las empresas que cotizan en bolsa. Tiene la autoridad de establecer normas de auditoría, control de calidad, ética e independencia para los auditores de empresas que cotizan en bolsa, quienes deben inscribirse ante el PCAOB. Artículo 104 Inspecciones de firmas contables El PCAOB implementará un programa continuo de inspecciones para evaluar en qué medida cumple las normas profesionales cada una de las firmas contables inscriptas. Artículo 108 Normas contables La SEC (comisión de bolsa y valores de los Estados Unidos) puede reconocer los principios contables establecidos por un organismo de normalización (por ejemplo, la FASB) como “generalmente aceptados". La SEC debe llevar a cabo un estudio de las normas contables “basadas en principios”. Artículo 109 Financiamiento del PCAOB / FASB (junta de normas contables de los Estados Unidos) Los emisores debe pagar un cargo anual, sobre la base de la capitalización bursátil, para financiar al PCAOB y al FASB. Artículo 408 Más revisiones de las presentaciones de las empresas que cotizan en bolsa por parte de la SEC Incrementa la frecuencia de las revisiones de los formularios 10-k y 10-Q por parte de la SEC a un mínimo de una cada tres años. Artículo 307 Reglas de responsabilidad profesional para los abogados Se requiere que los abogados le entreguen al máximo asesor letrado o al CEO (máximo responsable ejecutivo) las pruebas que existan de violaciones significativas a la ley de títulos valores o de incumplimientos del deber fiduciario por parte de la sociedad, y que informen al Comité de Auditoría en caso de que no hayan respuestas por parte de la Gerencia. Artículo 304 Renuncia a ciertas bonificaciones y utilidades Se exige que el CEO y el CFO (máximo responsable financiero) renuncien a ciertas bonificaciones recibidas y a las utilidades obtenidas por la venta de títulos con posterioridad a un informe contable que luego se reexpresa a causa de una violación significativa a la ley de títulos valores por conducta indebida. Artículo 804 Plazo de prescripción para los casos de defraudación con títulos Se alarga el plazo de prescripción para las causas en las que se denuncien defraudaciones con títulos privados. Artículo 906 Certificaciones de la Gerencia (disposición penal) Certificación similar a la del Artículo 302, pero con penas para los funcionarios que otorgan una certificación “sabiendo” que no resulta veraz. La Gerencia certifica que los informes periódicos: Cumplen cabalmente los requisitos de la Ley de Mercados de Valores (Securities Exchange Act) de 1934. Presentan de manera razonable, en todos sus aspectos significativos, la situación patrimonial y los resultados de las operaciones del emisor. Artículos 1102 & 802 Alteración de registros o cualquier otra obstrucción de un procedimiento oficial y penas por alteración de documentos Penas por alterar o destruir documentos en forma deshonesta o por obstruir de cualquier otra manera un procedimiento oficial. Se aumentan las penas para todo aquél que altere documentos, incluidos los registros de auditoría, con el fin de obstruir una investigación. Artículo 105 Investigaciones / sanciones para los contadores Se aumentan las penas para los contadores que no comparezcan, no presenten documentos o no colaboren con una investigación. Artículo 201 Prohibición a los auditores de prestar ciertos servicios Se prohíbe que el auditor preste ciertos servicios a las sociedades auditadas. Artículo 202 Aprobación previa por parte del Comité de Auditoría de todos los servicios prestados por los auditores Se requiere que el Comité de Auditoría apruebe en forma previa todos los servicios de una firma de auditoría. Artículo 203 Rotación de los socios de auditoría Se requiere que el socio a cargo de la auditoría y el segundo socio roten cada cinco años. Artículo 206 Restricciones sobre la contratación de miembros del equipo de auditoría por parte de la sociedad Se requiere que transcurra un período de un año antes de que un empleado de la firma de auditoría que trabajó para la cuenta pueda ser contratado por el emisor para ocupar ciertos puestos clave en lo que hace a la supervisión contable.

33 Forma de la Certificación requerida por Sarbanes-OxleyI, ______________, certify that: 1. I have reviewed this [annual report on Form 10-K] [quarterly report on Form 10-Q] of the Company; 2. Based on my knowledge, this [annual]/[quarterly] report does not contain any untrue statement of a material fact or omit to state a material fact necessary to make the statements made, in light of the circumstances under which such statements were made, not misleading with respect to the period covered by this [annual]/[quarterly] report; 3. Based on my knowledge, the financial statements, and other financial information included in this [annual]/[quarterly] report, fairly present in all material respects the financial condition, results of operations and cash flows of the registrant as of, and for, the periods presented in this [annual]/[quarterly] report; 4. The registrant’s other certifying officers and I are responsible for establishing and maintaining disclosure controls and procedures (as defined in Exchange Act Rules 13a-14 and 15d-14) for the registrant and we have: a) designed such disclosure controls and procedures to ensure that material information relating to the registrant, including its consolidated subsidiaries, is made known to us by others within those entities, particularly during the period in which this [annual]/[quarterly] report is being prepared; b) evaluated the effectiveness of the registrant’s disclosure controls and procedures as of a date within 90 days prior to the filing date of this [annual]/[quarterly] report (the “Evaluation Date”); and c) presented in this [quarterly]/[annual] report our conclusions about the effectiveness of the disclosure controls and procedures based on our evaluation of the Evaluation Date;

34 Forma de la Certificacion requerida por Sarbanes-Oxley5. The registrant’s other certifying officers and I have disclosed, based on our most recent evaluation, to the registrant’s auditors and the audit committee of registrant’s board of directors (or persons performing the equivalent function[s]): a) all significant deficiencies in the design or operation of internal controls which could adversely affect the registrant’s ability to record, process, summarize and report financial data and have identified for the registrant’s auditors any material weaknesses in internal controls; and b) any fraud, whether or not material, that involves management or other employees who have a significant role in the registrant’s internal controls; and 6. The registrant’s other certifying officers and I have indicated in this [annual]/[quarterly] report whether or not there were significant changes in internal controls or in other factors that could significantly affect internal controls subsequent to the date of our most recent evaluation, including any corrective actions with regard to significant deficiencies and material weaknesses.

35 Marco general de riesgoTalking Points We know that developing a comprehensive risk framework is top of mind for most CFOs and CEOs today. Controls and procedures for financial reporting (the subject of the Section 404 assessment) are a subset of the disclosure controls and procedures that management must certify under Section 302 of Sarbanes-Oxley. Leading companies are using Section 404 as the catalyst to implementing enterprise wide risk management systems. SARBANES-OXLEY: Cómo se relacionan las secciones 302 y 404 con el marco general de riesgo? Marco general de riesgo Sección 302: “Certificación” trimestral de la Gerencia Controles y Procedimientos de Exposición Controles internos sobre la emisión de información contable Sección 404: “evaluación” anual de la gerencia y certificación del auditor Es un sub-conjunto del marco general de riesgo

36 2. Tendencias Regulatorias Regulación Europea

37 2.- TENDENCIAS REGULATORIAS (EUROPA)INFORME WINTER PARA SOCIEDADES EN EUROPA Informe Anual de Gobierno Corporativo Mejoramiento del sistema de información, comunicación y proceso de decisión de los Accionistas y uso de nuevas tecnologías; Define criterios de independencia y rol del Comité de Auditoría Deber de los directores independientes respecto al tratamiento de los accionistas minoritarios; nominaciones y remuneración de directores y auditoría financiera; Responsabilidad por estados financieros Responsabilidad directores (incluso “shadow directors”) en casos de insolvencia (“wrongful trading”) si no se rescata o liquida.

38 2.- TENDENCIAS REGULATORIAS (EUROPA)PRINCIPALES REFORMAS ITALIA: Texto Unico 1998 y reforma orgánica de la Ley de Sociedades 2001 ALEMANIA: Ley de Control y Transparencia (“ConTraG”) de 1998; Reporte Baums,2001; Código Cromme, 2002 y Ley “TransPuG” del 2003. FRANCIA: Informe Vienot, Vienot II, Reforma a Ley Sociedades Mayo 2001. REINO UNIDO: Código Cadbury, Informe Hampel,1997. Informes Higgs (Directores Independientes) y Smith (Comité de Auditoría), ESPAÑA: Código Olivencia,1998. Informe Aldama, Reformas Legislativas Ley 44/2002. Ley 26 del Código Unificado

39 2. Tendencias Regulatorias Regulación Latinoamerica

40 2.- TENDENCIAS REGULATORIAS (EUROPA)PRINCIPALES REFORMAS ARGENTINA: Decreto Ley 677/01. Mayo 2001 BRASIL: Ley 23 del Novo Mercado Bovespa CHILE: Ley de Opas (19.705). Diciembre 2000 MEXICO: Ley Reforma Mercado de Valores (Junio 2001) I

41 2.- REFORMA LEGAL ARGENTINA (DECRETO LEY 677/01)I. MECANISMOS DE TUTELA INDIRECTA (Régimen de Transparencia y OPA`s) 1. Conceptos Básicos 2. Transparencia en la Oferta Pública 3. Organización del Mercado 4. Ofertas Públicas de Adquisición 5. Conductas contrarias a normas de la Oferta Pública 6. Régimen Sancionatorio y Procedimiento II.- MECANISMOS DE TUTELA DIRECTA 1. Deberes y responsabilidad de los Administradores 2. Información Financiera 3. Flexibilización de Normas sobre Aumentos de Capital. Opciones 4. Esop`s y Recompra de Acciones 5. Oferta de Canje. Derecho de Voto. Solicitud Pública de Poderes 6. Funcionamiento Organos Sociales y Competencia de la Asamblea 7. Remuneraciones Directores 8. Actos o contratos con Partes Relacionadas

42 2. TENDENCIAS REGULATORIAS OECD LATINAMERICA ROUNDTABLE CONCLUSIONESCARACTERISTICAS REGIONALES Estructuras concentradas Privatizaciones Sistemas previsionales Sistemas jurídicos y judiciales con debilidades Mercados poco profundos, ilíquidos y reduciéndose por la competencia extrazona Fuente: WHITE PAPER LATINAMERICA ROUNDTABLE OECD

43 2. TENDENCIAS REGULATORIAS RECOMENDACIONES DE POLITICAPRIORIDADES Consolidar el derecho de voto de los accionistas Tratamiento equitativo de los accionistas en cambios de control o en casos de retiro de la oferta pública Integridad de la información contable y mejora de la información sobre transacciones entre partes relacionadas Directores efectivos Calidad del marco legal y regulatorio Continuidad de la cooperación regional RECOMENDACIONES El derecho de los accionistas El tratamiento equitativo de los accionistas El papel de los “stakeholders” en el gobierno de las corporaciones Información y Transparencia Responsabilidad del Directorio Mejora en el cumplimiento y la eficacia de las normas Cooperación Regional Fuente: WHITE PAPER LATINAMERICA ROUNDTABLE OECD

44 2. TENDENCIAS REGULATORIAS CONCLUSIONESTendencia a la convergencia pero importancia del tipo de Modelo de GC Reformas Regeneracionistas vs. Reformas Orgánicas Reforma Legal vs. Autorregulación El GC forma parte de una agenda más amplia (fortalecimiento de las instituciones) Alcance de la reforma (sociedades abiertas, intermediarios financieros, servicios públicos, cerradas)

45 3. REGIMEN LEGAL DE LAS SOCIEDADES COTIZADAS EN ARGENTINA

46 Ley 17.811 de Oferta Pública y Normas CNV.3.1 CONCEPTOS BASICOS Normas legales especiales en la S.A. sin llegar a ser un tipo social específico. LSC: Control estatal permanente (Art. 299); normas especiales de información (Arts. 62, 237); institutos c/ regulación diferente –ej.derecho de preferencia- (Art. 194) fiscalización obligatoria (Art. 284); mayor flexibilidad pago dividendos (Art. 224); directorio y sindicatura colegiado (Arts. 255 y 284); etc. Ley de Oferta Pública y Normas CNV. Concepto de Oferta Pública: “A la comprendida por el artículo 16 de la Ley N° Asimismo, se considerará oferta pública comprendida en dicho artículo a las invitaciones que se realicen respecto de actos jurídicos con otros instrumentos financieros de cualquier naturaleza que se negocien en un mercado autorizado, tales como contratos a término, de futuros u opciones.” “La COMISIÓN NACIONAL DE VALORES podrá establecer regímenes de información y requisitos para la oferta pública diferenciados teniendo en cuenta: la naturaleza del emisor, la cuantía de la emisión, el número restringido o especiales características de los inversores a los que va dirigida la emisión y, en general, cualquier circunstancia que lo haga aconsejable.” Dto 677/01.

47 “Valores Negociables”3.1 CONCEPTOS BASICOS “Valores Negociables” “A los “títulos valores” mencionados en el artículo 17 de la Ley N° , emitidos tanto en forma cartular como a todos aquellos valores incorporados a un registro de anotaciones en cuenta incluyendo, en particular, a los valores de crédito o representativos de derechos creditorios, a las acciones, a las cuotapartes de fondos comunes de inversión, a los títulos de deuda o certificados de participación de fideicomisos financieros o de otros vehículos de inversión colectiva y, en general, a cualquier valor o contrato de inversión o derechos de crédito homogéneos y fungibles, emitidos o agrupados en serie y negociables en igual forma y con efectos similares a los títulos valores, que por su configuración y régimen de transmisión sean susceptibles de tráfico generalizado e impersonal en los mercados financieros. Son aplicables a los valores negociables todas las disposiciones de la Ley N° relativas a los títulos valores.” Régimen Legal de los Valores Negociables (Art. 4 Decreto 677/01).

48 Considerando 27.Decreto 677/013.1 CONCEPTOS BASICOS “Interés Social” Considerando 27.Decreto 677/01 Que los deberes de lealtad y diligencia que deben tener los participantes en el mercado, son también de especial tratamiento en este acto, reafirmándose, como principio rector de la actuación de los administradores de los emisores, el “interés social”, precisado expresamente como el “interés común de todos los accionistas”, lo cual incluye, en el ámbito de las sociedades que acuden al mercado de capitales, la noción que en otros derechos y, en los mercados de capitales internacionales es aludida en términos de “creación de valor para los accionistas”. ARTICULO 8. Deber de lealtad y diligencia. “Los directores, administradores y fiscalizadores de las emisoras, éstos últimos en las materias de su competencia, deberán: I) Hacer prevalecer, sin excepción, el interés social de la emisora en que ejercen su función y el interés común de todos sus socios por sobre cualquier otro interés, incluso el interés del o de los controlantes” .

49 3.2 INFORMACION Y TRANSPARENCIAa) Deberes de Información b) Régimen del Insider Trading b) Responsabilidad por Prospecto defectuoso e) Reg. Auditorias Externas e) Derecho de Información del Accionista

50 3.2 INFORMACION Y TRANSPARENCIA a) Deberes de Información en la O.P.DEBERES DE INFORMACIÓN: Emisores: Información material. Crea la figura del “Responsable de mercado”. Intermediarios: Situaciones no habituales Insiders, Calificadores y Reguladores CNV: Información sobre tenencia. Toda persona respecto de: cambio de control y adquisiciones superiores al 5% Toda persona respecto de acuerdos parasociales que afecten el gobierno de la sociedad. (Art. 5) DEBER DE GUARDAR RESERVA: Regla (“disclosure or abstain rule”) Personas comprendidas: insiders, relación especial o temporal o accidental y subordinados. (Art.7). INFORMACION CONTABLE: E.C.Consolidados. Notas Complementarias (Art.64) MEMORIA AMPLIADA: Info s/empresarial; política dividendos; política de remuneración.

51 3.2 INFORMACION Y TRANSPARENCIA b) Insider Trading y Fraude de MercadoINFORMACION PRIVILEGIADA: Prohibiciones a todas las personas que tienen deber de reserva y personas de art. 35 Ley SHORT SWING PROFIT: Deber de reembolso por compra y venta dentro de los 6 meses.(Art.33) MANIPULACION Y ENGAÑO DE MERCADO: Norma que evita la manipulación de precios o volúmenes. Engaño de mercado: norma general antifraude. Agravante cuando es realizada por insider y accionistas de control. (Art. 34)

52 3.2 INFORMACION Y TRANSPARENCIA c)Prospecto defectuosoRESPONSABILIDAD POR DEFECTOS EN EL PROSPECTO: Establece responsabilidad del emisor, directores y síndicos y firmantes del mismo, así como delos intermediarios que actúan como organizadores y/o colocadores y de los expertos. Régimen legal. Pautas de distribución de responsabilidad. (Art.35). Legitimados Prueba de error u omision de un “aspecto esencial” Estándar del inversor común Presunción de relación de causalidad Monto de la indemnización Plazo de la acción Res. N° 400 reglamenta leyendas.

53 3.2 INFORMACION Y TRANSPARENCIA d)Regulación del Auditor ExternoNormas sobre Auditores Externos: Declaración Jurada. Sanciones.(Art.12) Designación por asamblea, a propuesta del Comité de Auditoría (Art.13). Facultades CNV de requerir información, inspecciones, recomendar principios, fijar criterios de independencia (Art.14). Principio de Independencia del Auditor Externo Reglamentado por Res. Gral 400/02 Actividades de Gestión Custodia de Activos de la Emisora Servicios de Valuación Servicios Impositivos cuando impliquen toma de decisiones Servicios de Tecnología (regulado) Servicios de Auditoria Interna Proveedor de Servicios

54 3.2 INFORMACION Y TRANSPARENCIA e)Derecho de Información del Accionista Asamblea de Accionistas: Ampliación de Plazo de Convocatoria 20/45 dias. Obligación de poner a disposición info relevante 20 días antes Derecho a incluir comentarios y/o propuestas (accionistas 2%) Derecho Especial de Inspección: Designación de Auditor Externo propuesto por Accionista Minoritario 5% (Art.14). Reglamentado R.G. 400

55 IMPORTANCIA DE UN DIRECTORIO EFICAZ3.3 ROL DEL DIRECTORIO IMPORTANCIA DE UN DIRECTORIO EFICAZ Prácticas del Directorio son consideradas más relevantes por Inversores que la info financiera (L.A.: 48% más; 32% igual; 20% menos). Pagaría más por una compañía con buenas prácticas de Directorio –mayoría independientes;evaluación; compensación; etc. (L.A. 83% SI); Porcentaje de la prima es más 20% en Argentina; Los Inversores tienen esta ranking de tareas: 1) Estrategia; 2) Evaluar performance; 3) Evaluar Management; 4) Cumplir Ley y Etica; 5) Designar CEO; 6) Comunicación; 7) Determinar compensacion; etc.) En LA, el orden de preocupaciones es: 1) Derechos Accionistas; 2) Transparencia Información; y 3) Prácticas Directorio. FUENTE: Mc Kinsey & Company Investor Opinion Survey

56 DENTRO DE LOS CUERPOS DE GOBIERNOCOMITÉ DE AUDITORIA DENTRO DE LOS CUERPOS DE GOBIERNO Asamblea De Accionistas Consejo de Vigilancia Sindicatura Auditoría Interna Directorio Comité Ejecutivo Comité de Auditoría Auditoría Externa Director Gerente

57 ROL DEL DIRECTORIO (Según Códigos de Mejores Prácticas)ROL DIRECTORIO EN LOS CODIGOS DE BUENA PRACTICA (“comply or explain rule”) ADHESION AL PRINCIPIO DE CREACIÓN DE VALOR Y DISTRIBUCION EQUITATIVA RESPONSABILIDADES CON LOS DEMAS STAKEHOLDERS CRITERIOS DE PERTENENCIA AL DIRECTORIO (Independencia, profesionalidad, competencia e integridad) SEPARACION PRESIDENTE/CEO ADECUADO TAMAÑO ADECUADA COMPOSICIÓN Y PARTICIPACION DE INDEPENDIENTES COMPENSACION: MODERACION Y TRANSPARENCIA

58 ROL DEL DIRECTORIO (Según Códigos de Mejores Prácticas) ROL DIRECTORIO EN LOS CODIGOS DE BUENA PRACTICA (“comply or explain rule”) AGENDA DE UN DIRECTORIO EFICAZ ESTRATEGIA EVALUAR PERFORMANCE (planes de acción y de negocios) MANTENER PRACTICAS DE GOBIERNO ADECUADAS SELECCIONAR, COMPENSAR Y MONITORIAR AL MANAGEMENT CONFLICTOS DE INTERESES INTEGRALIDAD DE LOS SISTEMAS DE INFORMACION FINANCIERA Y SISTEMAS DE CONTROL, INCLUYENDO INDEPENDENCIA AUDITORES POLITICA DE INFORMACION Y COMUNICACIÓN (TAREAS SEGÚN CODIGOS DE MEJORES PRACTICAS)

59 ROL DEL DIRECTORIO (Perspectiva del Law&Economics) ROL DIRECTORIO EN LOS CODIGOS DE BUENA PRACTICA (“comply or explain rule”) RESPONSABILIDAD LEGAL DEL DIRECTORIO (DEBER DE LEALTAD) INSUFICIENTE TIPIFICACION DE LAS CONDUCTAS DESLEALES Y LOS SUJETOS a) Importancia del catálogo de conductas b) Claridad de las reglas de procedimiento c) Extensión del deber de lealtad a las “fuerzas vivas” POCOS PRECEDENTES JUDICIALES a) Facilitar la legitimación b) Transparencia INEFICIENCIA DEL SISTEMA DE SANCIONES a) Carga de la prueba b) Volumen de la sanción

60 ROL DEL DIRECTORIO (Perspectiva del Law&Economics) ROL DIRECTORIO EN LOS CODIGOS DE BUENA PRACTICA (“comply or explain rule”) TENDENCIAS SOBRE RESPONSABILIDAD DE LOS ADMINISTRADORES INTERROGANTE: Como ha de estructurarse el régimen de responsabilidad para maximizar el valor de la empresa? Es decir, como minimizar los costos de agencia, info asimétrica y costos transaccionales ? SOLUCION : “La hipótesis puede formularse así: el régimen de responsabilidad ha de estructurarse de tal modo que sea tan severo con el fraude (dolo) como indulgente con la negligencia (culpa)” , Paz Ares, OECD, 2002. PLANOS PARA PREDECIR SEVERIDAD / INDULGENCIA INCENTIVOS PARA EL INCUMPLIMIENTO Y PELIGROSIDAD CONDUCTAS SUSTITUIBILIDAD DE LOS MECANISMOS DE GOBIERNO INCERTIDUMBRE SOBRE LA VALORACION DE LA CONDUCTA (Costos de error y sobrecumplimiento)

61 ROL DIRECTORIO EN LOS CODIGOSDE BUENA PRACTICA (“comply or explain rule”) RESPONSABILIDAD LEGAL DEL DIRECTORIO (Principios de la LSC) Carácter Orgánico de la relación entre la Sociedad y el Director Estándar legal “diligencia del buen hombre de negocios” Imputación de los actos a la Sociedad Responsabilidad limitada accionista Responsabilidad personal, solidaria e ilimitada del Director Responsabilidad individual por asignación de funciones Régimen legal de responsabilidad no disponible Titulares de la acción de responsabilidad son la sociedad, accionistas y terceros (Acción Social e Individual) Deber de perseguir el “interes social” Función remunerada

62 REFORMA LEGAL DEL 677/01: ASPECTOS SALIENTESDirectores Independientes: Introduce y define el concepto Comité de Auditoria: Mayoría de Directores Independientes. Res. 400 Reglamentó criterios de independencia de los directores y administradores. Reuniones a Distancia:Permite reuniones por medios no presenciales (videoconferencia; internet; etc.). Tiene por objeto incentivar la participación de directores extranjeros y reducir el costo del voto. Quorum: miembros presentes, excepto que estatuto prevea lo contrario. (Art.65) Infracciones al Deber de lealtad: Uso de activos sociales; aprovechamiento de oportunidades de negocios, abuso de facultades, conflictos de intereses. Caso de Duda: Se invierte la carga de la prueba (Art. 77).

63 RESPONSABILIDAD DEL DIRECTORIO: DTO.677/01 ROL DIRECTORIO EN LOS CODIGOS DE BUENA PRACTICA (“comply or explain rule”) Deberes fiduciarios (lealtad y diligencia) de los Administradores (Art. 8) Objetivo: interés social y creación de valor en la empresa en beneficio del “interés común de todos sus socios” por sobre todo otro interés, incluso el interés de los controlantes. Abstenerse de procurar beneficios personales (deber de lealtad). Caso de Duda: Se invierte la carga de la prueba (Art. 77). Deber de minimizar los conflictos de intereses con otros incumbentes. Deber de no favorecer a partes relacionadas en perjuicio de la sociedad administrada y cuidar que esas operaciones sean equitativas (Art.73) Apreciación del grado de responsabilidad de directores según su actuación individual y circunstancias del caso por “asignación de funciones del art. 274 L.S. (Art. 75).

64 RESPONSABILIDAD DEL DIRECTORIO: DTO.677/01 ROL DIRECTORIO EN LOS CODIGOS DE BUENA PRACTICA (“comply or explain rule”) Ponderación en la responsabilidad según sea Director Externo/Interno (Art.10) Acción Social: Puede pedirse por la “parte proporcional”. (Art. 76). Responsabilidad de los administradores, gerentes y síndicos por información suministrada al mercado y deber de velar por la idoneidad e independencia de auditores(Art. 8, a), v) ). Remuneraciones Directores (Art.74) Posibilidad de remunerar con opciones a los Directores que cumplan funciones técnico-administrativas. Debe computarse el precio de las opciones a los efectos del art. 261 L.S. Las Sociedades Emisoras pueden contratar seguro de responsabilidad civil para sus directores para cobertura del riesgo inherente a sus funciones.

65 COMITÉ DE AUDITORIA 3.3 ROL DEL COMITE DE AUDITORÍA Se trata de un cuerpo formado por directores que tiene por objeto opinar sobre los auditores externos que propone el directorio, vela por su independencia y supervisa el funcionamiento de los sistemas de control interno y la información que se envia al mercado. Puede intervenir en caso de conflictos de intereses (Función de Auditoria; de Control; de Información y Conflicto de Intereses) NYSE los exige desde 1976, luego ampliado a SEC, que reforma exigencias en 1999 (Blue Ribbon Report) Algunos de los países donde se exige obligatoriamente (USA, Alemania, Sudáfrica, Malasia, Tailandia) En otros se recomienda su existencia (Brasil, India, México, Australia)

66 COMITÉ DE AUDITORIA (EEUU)COMPOSICION: Todos Independientes Concepto de Independencia “no fees other than board/committee fees” “no “affiliated persons” (e.g., controlling stockholders)” Al menos un “financial expert” SEC ha definido que se entiende al efecto: understands GAAP, experience in preparing or auditing financial statements of comparable companies experience with internal controls and understanding of audit committee functions Nuevas Responsabilidades en relación a los Auditores Externos “appoint, oversee and establish compensation of auditors resolve disagreements between management and auditor pre-approval of audit and permitted non-audit services”

67 COMITÉ DE AUDITORIA (EEUU)Audit committees deben asegurarse que sus procedimientos son consistentes con las “best practices of audit committees”. The “best practices of audit committees” son: “Monitor the financial reporting and disclosure process Interact with the outside auditors Oversee the internal auditors” Nuevas responsabilidades respecto a transparencia informativa: Review management reports of internal controls Review expanded auditor report relating to internal controls Review auditor report to audit committee on: critical accounting policies alternative treatments under GAAP material communications with management Otras Obligaciones: “Audit committee to establish whistleblower procedures”

68 COMITÉ DE AUDITORIA (ESPAÑA)Ley de Medidas de Reforma del Sistema Financiero (Ley 44/2002, de 22 de noviembre) Creación de un "Comité de Auditoría" Número de miembros, competencias y forma de funcionamiento en los Estatutos. Mayoría de Consejeros no ejecutivos. Presidente sustituido cada cuatro años. Funciones: Informar en la Junta General de Accionistas sobre cuestiones que planteen los accionistas en materias de su competencia. Propuesta al Consejo, para su sometimiento a la Junta, del nombramiento de Auditores. Supervisión de la Auditoría Interna. Conocimiento del proceso de información financiera. Relación con los Auditores externos para recibir información. Impedir el uso de información privilegiada.

69 3.3 COMITÉ DE AUDITORIA (DECRETO 677/01)Número de miembros: 3 ( Debiendo ser al menos 2 “independientes”, conforme art. 11, Res. N°400/01). Criterio de Independencia: No reúne tal condición si es: a) miembro del directorio o dependiente de accionista con “participación significativa” (35% capital); b) tuvo relación de dependencia con sociedad últimos 3 años; c) tiene relaciones profesionales (individual o através del estudio al que pertenece) con sociedad o accionista significativo; d) es accionista con “participación significativa”; e) venda o provea bienes o servicios a la sociedad o accionista significativo por montos relevantes; y f) sea cónyuge, pariente hasta 4° grado de consanguinidad o 2° de afinidad con individuos que – de integrar el Directorio- no serían independientes. Nombrado por el Directorio de entre sus miembros. Con versación en temas empresarios financieros o contables. Reuniones: una cada trimestre como mínimo. Anualmente debe elaborar su Plan de Actuación.

70 COMITÉ DE AUDITORIA (ARGENTINA)TAREAS Y RESPONSABILIDADES Emitir opinión respecto de la designacion de Auditores Externos. Revisar planes de los Auditores internos y externos y evaluar su desempeño. Emitir una opinión cuando se emiten los informes sobre Estados Contables anuales. Analizar los servicios prestados por Auditores Externos y sus honorarios, así como velar por su independencia. Supervisar el funcionamiento de los sistemas de control interno y del sistema administrativo contable. Supervisar las políticas en materia de información sobre la gestión de riesgos. Opinar sobre la razonabilidad de las propuestas de honorarios y de planes de opciones sobre acciones de los Directores y Administradores que formule el Directorio. Verificar el cumplimiento del Código de Ética. Informar a la CNV en el supuesto de conflicto de intereses respecto de operaciones con partes relacionadas.

71 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.4 Derechos de los Accionistas y Rol de los Inversores Institucionales a) Derecho de Voto b) Competencia Asamblea c) Conflicto de Intereses d) Inversores Institucionales

72 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.4 Derecho de Voto Oferta de Canje. Derecho de Voto. Solicitud de Poderes (Art. 70) CNV debe regular las Ofertas de Canje. Se da facultad para evitar ofertas coercitivas que afecten el derecho de voto. Voto de Entidades Depositarias: Sujeto a reglamentación de la CNV. Voto Divergente. Regula la solicitud pública de poderes Requisitos: Tenencia mínima del 2% y 1 año de antigüedad Mandato revocable y para una asamblea determinada. Responsabilidad de los solicitantes y entidades financieras por info del formulario

73 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.4 Competencia Asamblea Competencia de Asamblea Ordinaria(Art. 72): Se establece competencia de la asamblea ordinaria la: 1) disposición y/o gravamen de todo o parte de los activos; y 2) contratos de gerenciamiento u otros contratos remunerados con % de los ingresos, ganancias o utilidades.

74 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.4 Conflicto de Intereses Actos o contratos con partes relacionadas (Art.73). Reglamentado por Res. Gral N° 400/02 Define “Parte Relacionada”: Incluye a directores, síndicos y gerentes; personas controlantes o que tengan una participación significativa en la emisora o su controlante; otras sociedades bajo control común; y ascendientes, descendientes, cónyuges o hermanos de cualquiera de las personas físicas antes mencionadas. Define “Monto Relevante”: 1% del PN si supera los $ (cien Mil). Hecho esencial: Obligación de informar Art. 5 Precio de Mercado: Directorio requiere opinión del Comité de Auditoría o evaluadores independientes o Asamblea sin voto de accionistas con interés. Remedio: Presume inválido e invierte la carga de la prueba.

75 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.4 Inversores Institucionales Jugadores: AFJPs (24.241); Compañías de Seguro de Vida (20.091) y Fondos de Inversión (24.083) y normas reglamentarias. 2.- Regimenes de Inversión 3.- Obligación de concurrir a las asambleas y votar (Res.22 Super)

76 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.5 Régimen de las OPA´s Establece como principios rectores: a) Igualdad de Tratamiento; b) Principio de Información plena; c) Deber de las Administradores de no obstaculizar la OPA; d) que la sociedad no vea afectadas sus actividades Instaura un mecanismo de OPAs obligatoria, previa y parcial o total (“Opting out”) Reglamento de la OPA: a) Participación significativa (nunca< 35%); b) “Reglas de camino”: plazos, prorrateo, cómputos participaciones, mejor precio, revocación, etc.; c) Irrevocabilidad y garantías de corresponder; d) Ofertas competitivas; y e) Información Prospecto de oferta, etc. Régimen de Participaciones Residuales. Control Casi Total (95%). Derecho del controlante y de los minoritarios. Precio Equitativo. Procedimiento. OPA y Retiro de Cotización Pago: ganancias líquidas y realizadas, sujeto a informe de liquidez que asegure solvencia Precio: Concepto de “precio equitativo”, entre distintos indicadores de mercado Facultad CNV de objetar precio: foco sobre proceso de decisión e informes producidos por las partes.

77 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.6 Estructura de Capital y reorganizaciones societarias. Adquisición de Acciones Propias Flexibilización de normas sobre Aumento de Capital. Opciones (Arts.66 y 67) “Green shoe” : En caso de exceso de suscripciones, el Directorio puede aumentar la emisión si fue autorizado por la Asamblea. Dentro de Límite de Normas CNV. (Art. 66). Opciones: Se convalida la emisión autónoma de opciones (“warrants”). Se aplica régimen de las ONs. Convertibles.

78 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.6 Estructura de Capital y reorganizaciones societarias. Adquisición de Acciones Propias Fusión: Normas Especiales. Prospecto. Esop´s y Recompra de Acciones (Arts. 68 y 69) Acciones destinadas al Personal: Límite de hasta el 10% del capital social. No hay derecho de preferencia. Puede entregarse como bonificación contra afectación de utilidades líquidas y realizadas. Recompra Res.Gral. N° 400/02: Autoriza la recompra acciones en la sociedad pública, sujeto a una resolución fundada e informe sindicatura y pago con reservas líquidas más informe liquidez : a) No puede exceder el 10% del capital social o % menor, según volumen de negociación. b) Adquiridas en exceso, deben disponerse dentro 90 días. c) Compras: En el mercado si no superan 25% volumen promedio durante 90 días u OPA. D) Enajenación: Dentro 3 años (salvo prórroga asamblea). Vdo. Plazo: disminución C.S. pleno derecho. Derecho de Preferencia art. 221 L.S. excepto: 1) plan para personal; 2) distribución acciones; o 3) ventas en mercado inferiores al 1% del capital social en 12 meses.

79 Talking Points Review that internal controls over financial reporting must be documented and evaluated at both the entity and significant account and process level. An overview of each which will be further defined on the next two slides. 3.7 Enforcement y Régimen Sancionatorio. Arbitraje Obligatorio. Régimen Sancionatorio y Procedimiento (Res. N° 400/02 establece reglas) SANCIONES: Apercibimiento, multa (hasta $ 1.5 MM); Inhabilitación (hasta 5 años); Suspensión (hasta 2 años); Prohibición para hacer oferta pública. Pautas a considerar: a) Daño confianza del mercado; b) magnitud de la infracción; c) beneficios generados por el infractor; d) volumen corporativo; e) actuación individual; f) reincidente. PROCEDIMIENTO Y SUMARIO: Reforma a la ley Sumario es impulsado por dependencia distinta a la que investiga y propone sanción. Multa: Efecto suspensivo de la sanción y posibilidad de medidas cautelares. SUSPENSIÓN PREVENTIVA DE LA OFERTA PUBLICA: Por riesgo sistémico o peligro grave ARBITRAJE OBLIGATORIO: Reglamentado Res. Gral. N° 400/02