1 Natalia Aguirre Vergara Renta 4 Oportunidades de inversión en renta variable española

2 Evolución índices mundiales En 2010, peor comportamiento de los “PIGS” por el fuerte deterioro de sus cuentas públicas y sus pobres perspectivas de crecimiento. Traslado del riesgo de los balances de los bancos (en buena medida capitalizados, más en Estados Unidos que en Europa) a las cuentas públicas de los Estados.

3 ¿QUÉ MUEVE EL MERCADO? Expectativas sobre... 1)Prima de riesgo soberano - (riesgo de insostenibilidad de las cuentas públicas...) 2)Datos Macroeconómicos + (crecimiento económico, inflación, tipos de interés, liquidez) 3)Noticias corporativas + (resultados, dividendos, adquisiciones) Hasta que no se resuelva 1), las bolsas no podrán recoger 2) y 3) Situación actual. Factores que influyen en las bolsas Aumentan los riesgos por el previsto impacto del ajuste fiscal en el crecimiento económico.

4 Riesgo soberano Fuente: Bloomberg y elaboración propia Notable moderación de diferenciales soberanos tras plan coordinado de apoyo a la Eurozona, pero las dudas persisten.

5 Déficit público 2008 – 2011e (% PIB) El incremento de deuda y déficit público han apoyado a la economía global para sacarla de la recesión... pero se está traduciendo en un problema de insostenibilidad de las cuentas públicas. Ante elevado endeudamiento público, 3 opciones: 1) Consolidación fiscal: reducir déficit público. Es LA OPCIÓN. 2) “Default”: efecto contagio podría ser desastroso. 3) Generar inflación para reducir el valor de la deuda: difícil con demanda interna tan débil y con lastre de reducción del gasto público.

6 Plan de rescate a Grecia: compromiso con estabilidad de la Eurozona Ayudas económicas de 110.000 mln eur en 2010-12: 80.000 mln eur Eurogrupo (al 5%) 30.000 mln eur FMI (al 3%) Grecia se compromete a duro ajuste fiscal: 30.000 mln eur (11% PIB) ¿Qué consigue? Se gana tiempo: cubre necesidades de financiación de Grecia hasta mediados de 2012. ¿Qué es lo que no convence? El ajuste fiscal será muy duro, el mercado se cuestiona la capacidad de Grecia para implementarlo y su capacidad de repago de deuda en el largo plazo. La clave: recuperación del crecimiento del PIB (para evitar estar en la misma situación dentro de 3 años). Se evita el “default” de Grecia en 2010, pero no elimina los riesgos a medio plazo (debate de la reestructuración). CONTAGIO A PAÍSES PERIFÉRICOS: ¿Cómo atajarlo? ADOPTANDO MEDIDAS CREÍBLES Y FACTIBLES DE RECORTE DEL GASTO PÚBLICO Importan los niveles de déficit y deuda pero, sobre todo, la mayor o menor capacidad para reducirlos.

7 Medidas de CHOQUE (9-mayo-2010) 1.Creación de un FONDO DE ESTABILIZACION DE 500.000 mln eur 1.440.000 mln eur a captar en el mercado pero con el aval de los miembros del euro en proporción a su participación en el BCE 2.60.000 mln eur aportados por la Comisión Europea 2.Fondos disponibles aportados por el FMI 250.000 mln eur 3.El BCE comprará Deuda Pública y privada directamente en el mercado 4.El BCE vuelve a establecer subastas de liquidez ilimitada a 3 y 6 meses 5.A cambio, los países se comprometen a implementar duros planes de ajuste fiscal (Portugal, España, Italia, Reino Unido, Francia, Alemania...). “Red de seguridad” de 750.000 mln eur (>8,5% PIB zona Euro) que “compra tiempo” para realizar ajustes fiscales y reformas estructurales necesarias para recuperar la senda del crecimiento en el medio plazo. Coste en el corto plazo: un menor crecimiento económico (vía menor consumo e inversión). PRESIÓN SOBRE EL EURO. Referencias a la baja: 1,23-1,16 USD/Eur.

8 España. Aceleración del ajuste fiscal. Anuncia recorte adicional del déficit público en 2010-11 (supone aceleración del Plan 2010-13, no ampliación del total de 50.000 mln eur para el período 2010-13): -5.000 mln eur en 2010 (hasta 9,4% déf púb/PIB) y -10.000 mln eur en 2011 (hasta 6% déf púb/PIB). Medidas cuantificables, creíbles y ejecutables: –Salarios de funcionarios:-5% de media desde jun-10 y congelación en 2011. Miembros del gobierno –15%. Ahorro 2010 = 2.300 mln eur. Ahorro 2011 = 4.500 mln eur. –Pensiones: congelación en 2011 (excepto no contributivas y mínimas). Ahorro 2011 = 1.530 mln eur (no actualización IPC). –Supresión del cheque bebé: 2.500 eur/nacimiento a partir de 2011. Ahorro estimado = 1.250 mln eur. –Inversión pública: Ahorro 2010: 2.125 mln eur. Ahorro 2011: 1.795 mln eur. Se suma a reducción del Fondo de Inversión Local y al Plan de Acción Inmediata (en total, inversión pública –6.885 mln eur en 2010 y –6.795 mln eur en 2011). –Gasto farmacéutico: racionalización (adecuar dosis a tratamientos) y rebaja de precios de referencia (ya anunciado). Ahorro estimado = 275 mln eur en 2010, 340 mln eur en 2011. –Ayuda oficial al desarrollo: Ahorro 2010: 300 mln eur. Ahorro 2011: 500 mln eur. –Ahorro adicional administraciones territoriales: -1.200 mln eur en 2011. No se descartan nuevas medidas de ajuste fiscal en caso necesario (PIB 2011 estimado por el Gobierno +1,3%, demasiado optimista): ¿subidas de impuestos? (IVA, impuestos especiales, rentas altas, patrimonio...). Reformas estructurales van por buen camino: sistema financiero, mercado laboral, pensiones.

9 España. Impacto de medidas en bolsa Impacto positivo: en aquellas compañías más castigadas por elevado endeudamiento/problemas financiación/caída de la deuda: constructoras, financieras. SE ESTÁN HACIENDO LOS DEBERES. Impacto negativo: Recorte de inversión pública: Impacto negativo en constructoras, aunque debería compensarse con el Plan Extraordinario de Infraestructuras (17.000 mln eur, aprobado en abril) que se van a ejecutar mediante la colaboración público-privada, con el objetivo de que no consoliden presupuestariamente hasta 2014 a través de modelos concesionales (aunque habrá que garantizar que estos proyectos sean financiables para los promotores). Impacto limitado, y en función de exposición a construcción España (elevada diversificación por negocios y geográfica de constructoras españolas). Mayor impacto en FCC (25% EBITDA), ACS (23%) y SYV (27%). Las menos afectadas, OHL (10%) y FER (5%). Impacto negativo en consumo de menores sueldos/congelación de salarios públicos (y subida del IVA desde 1- jul anunciado previamente). Inditex (1/3 de ventas en España, aunque hasta ahora ha afrontado la crisis de forma exitosa, ganando cuota de mercado vs marcas más caras). Medios de comunicación (menor consumo podría repercutir en menos inversión publicitaria, que podría estar adelantándose a 1S10). Gasto farmacéutico: Impacto negativo en farmacéuticas, aunque podría compensarse en parte con recortes de costes. ¿Riesgo en otros sectores regulados?: eléctrico (renovables, tradicional, distribución), aunque valoraciones atractivas suponen soporte, riesgo regulatorio en buena medida descontado. Centrarse en compañías con exposición global, sólida estructura financiera y atractiva y sostenible política de dividendos.

10 Fuertes emisiones en los próximos meses: ¿capacidad para financiarse a mercado? Los momentos más críticos de este año: MAYO para Grecia (cubierto con ayudas) MAYO para Portugal (cubierto en mercado) JULIO para España Vencimientos de Deuda Pública 2010 (mln eur)

11 Es clave tener credibilidad

12 Cuidado con los efectos de arrastre sobre los sistemas financieros

13 La economía global, al fin recuperándose... Economía al fin recuperándose, impulsada por emergentes y Estados Unidos. Apoyo de importantes estímulos monetarios y fiscales. Recuperación de la confianza empresarial, que se filtra a la producción industrial...

14 ...¿de forma sostenible? Ahora bien, el problema viene de la sostenibilidad de estas cifras de crecimiento de cara a 2011...¿está la economía mundial preparada para crecer sin estímulos? Para que la recuperación económica sea sostenible, el consumo privado (70% del PIB) debe tomar el relevo como motor de crecimiento...y para ello es clave que se recupere el empleo. Estados Unidos va por buen camino, Europa más rezagada.

15 Escenario Base 2010. Crecimiento mundial a dos velocidades. Recuperación lenta en las economías desarrolladas y mayor protagonismo de las economías emergentes (tasas de paro inferiores, mejor situación de cuentas públicas, menor apalancamiento, mayor capacidad de consumo). En España la recuperación tardará más en producirse.

16 Emergentes mantienen sólido ritmo de recuperación. Países desarrollados ralentizan su ritmo de crecimiento tras retirarse los estímulos, a la vez que los planes de ajuste fiscal presionarán adicionalmente el crecimiento futuro.

17 ¿Y la inflación? Repunte de dos puntos desde los mínimos del Indice General de Precios por el efecto escalón del precio del crudo. Sin embargo, la Inflación Subyacente se mantiene muy baja ante la debilidad de la demanda. Sin presiones inflacionistas dado el elevado grado de capacidad productiva no utilizada.

18 Los tipos de intervención aún tardarán en subir Euribor 1 año Tipos de intervención Tipos “0” desde principios de 2009 en Estados Unidos. No se espera que haya cambios importantes a corto plazo en los tipos de intervención: en la última subida de tipos de interés (año 2004), la FED esperó a ver 9 meses consecutivos de creación de empleo con una media mensual de +170.000 empleos. Retirada gradual de liquidez. BCE fue el último en reaccionar a la crisis. Mantendrá elevada liquidez a corto plazo ante la inestabilidad actual: compra deuda pública y privada, retoma subastas “full allotment”. No debería tener prisas en subir los tipos ni en retirar liquidez (recuperación débil, y ahora lastrada por contención del gasto público, sin presiones inflacionistas). No esperamos subidas de tipos hasta 1T 2011 en USA y hasta finales de 2011 (o incluso más tarde) en Europa.

19 ¿Y los resultados empresariales? Mejoras en las previsiones de BPA de las empresas tras unos resultados mejores de lo esperado en 2T09, 3T09, 4T09 y 1T10. ¿Posible recorte a futuro por desaceleración económica? Resultados 1T10: cerca de un 80% de las compañías americanas, europeas y españolas que han presentado sus resultados han batido las estimaciones. IBEX 35: Ventas +11%, EBIT +25%, Bº neto +20% (fácil base comparación 1T09) vs datos 2009 –11%, EBIT-7%, Bº neto –20%. Excluyendo LOR, ACX y REP (materias primas): Ventas +7%, EBIT +9%, Bº neto +4%. Crecimiento de BPAs 2010 estimados

20 ¿Y ahora qué? Lo peor de la crisis financiera y económica parece haber quedado atrás, aunque es preciso atajar el actual foco de riesgo soberano. La salida de la recesión se ha conseguido a base de estímulos externos (políticas monetarias y fiscales muy expansivas), pero las autoridades en algún momento tendrán que aplicar una ESTRATEGIA DE SALIDA: - 1º: Reduciendo drásticamente los déficits públicos - Después: Revirtiendo las medidas de política monetaria -Drenando liquidez -Subiendo tipos de interés Por tanto, la clave de la evolución de las bolsas en los próximos trimestres estará en el éxito de una adecuada retirada de los estímulos económicos, en el momento en que la economía sea capaz de “sobrevivir” por sí misma. Si se hace demasiado pronto -> Peligro de recaída en otra recesión Si se hace demasiado tarde -> Peligro de inflación y de sostenibilidad de las finanzas públicas

21 Estrategia de Inversión ESCENARIO BASE Crecimiento moderado + inflación controlada + bajos tipos de interés + recuperación beneficios empresariales Activo sin riesgo (Letra Tesoro): Baja remuneración (aunque en aumento). Deuda Pública medio y largo plazo:Riesgo tipo de interés, baja remuneración. Deuda Corporativa: Aún atractiva por el diferencial con rentabilidad sin riesgo, especialmente tras la reciente ampliación en los países periféricos. Renta Variable:Ibex 35: PER 2010e ~ 9x, RPD 10e ~ 6% Renta Variable, buena opción de inversión a medio plazo, cuando el riesgo soberano permita poner en precio la mejora del escenario macro y de los resultados empresariales

22 Ibex 35: objetivo “bottom up” (suma de precios objetivo de consenso) LATINOAMÉRICA, CLAVE: TEF+SAN+BBVA+IBE+REP = 70% del Ibex

23 Estrategia Renta Variable. ¿En qué valores invertir? Recomendamos la inversión en Renta Variable pero extremando la selección de valores. Stock picking con sesgo eminentemente defensivo. Buscar: 1)Exposición a emergentes (que impulsará los ingresos de las compañías) y a recuperación económica global. 2)Elevada y sostenible rentabilidad por dividendo. 3)Valores con sólida posición financiera. Evitar: 1)Excesiva exposición doméstica. 2)Elevado apalancamiento financiero: expectativas de incremento de coste de financiación pesaría sobre beneficios estimados. Considerar caso a caso en función de estructura de deuda (fijo/variable), perfil de vencimientos. 3)Riesgo accionarial (compañías con elevado peso de entidades financieras en su accionariado y que dicho riesgo no esté recogido en cotización).

24 Ibex 35. Exposición a Latam. “El Ibex no es España”: 31% del EBITDA (Bº operativo bruto) procede de Latinoamérica

25 Estrategia Renta Variable. Conclusiones. APROVECHAR CAÍDAS PARA COMPONER CARTERA DE RENTA VARIABLE A MEDIO PLAZO. EXTREMANDO LA SELECCIÓN DE VALORES: STOCK PICKING CON SESGO DEFENSIVO. 1.Los tipos de interés estarán en niveles bajos durante un tiempo. 2.Hay pocos activos con mejor relación rentabilidad- riesgo que acciones con rentabilidad por dividendo > 6%. 3.Diferenciar entre sectores:  El binomio rentabilidad- riesgo parece más favorable para compañías defensivas, con cierta estabilidad de ingresos y menos cíclicos. Telecomunicaciones, Utilities, Petroleras son sectores para invertir.  Compañías cíclicas y financieras: su potencial depende del escenario que contemplemos porque la volatilidad de sus resultados ha sido brutal. 4.Evitar invertir en compañías con mucha exposición a España: Emergentes>Europa>España.

26 Valores Favoritos España (1) Fuente: Renta 4

27 Valores Favoritos España (2) Fuente: Renta 4

28 Valores Favoritos Europa

29 Valores Favoritos Estados Unidos