1 ROZWÓJ WEWNĘTRZNY, FUZJE, PRZEJĘCIA CZY ALIANSE?Maria Romanowska SPOSOBY ROZWOJU FIRMY ROZWÓJ WEWNĘTRZNY, FUZJE, PRZEJĘCIA CZY ALIANSE? Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

2 Rozwój wewnętrzny Rozwój zewnętrznyMaria Romanowska Sposoby rozwoju Rozwój wewnętrzny Rozwój zewnętrzny Rozbudowa istniejących obiektów Fuzje Przejęcia Inwestycje typu „green field” Alianse strategiczne Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

3 ROZWÓJ WEWNĘTRZNY JEST WSKAZANY:W MŁODYCH SEKTORACH KIEDY BRAK ADMINISTRACYJNYCH BARIER WEJŚCIA KIEDY REALIZUJEMY STRATEGIĘ DYFERENCJACJI I DZIAŁAMY W NISZY KIEDY MAMY SILNĄ I ZAMKNIĘTĄ KULTURĘ KIEDY DOBRZE ZNAMY NOWĄ BRANŻĘ LUB RYNEK KIEDY NIE DYSPONUJEMY JEDNORAZOWO DUŻYMI ŚRODKAMI INWESTYCYJNYMI KIEDY NIE MAMY DOŚWIADCZENIA W FUZJACH I PRZEJĘCIACH KIEDY MAMY FORMĘ PRAWNĄ UTRUDNIAJĄCĄ POŁĄCZENIA

4 ROZWÓJ ZEWNĘTRZNY JEST KORZYSTNY KIEDY:SEKTOR MA NADMIAR POTENCJAŁU I JEST SILNA KONKURENCJA JEST SZYBKI POSTĘP TECHNICZNY W SEKTORZE FAZA ŻYCIA SEKTORA JEST ZAAWANSOWANA TRWA WYŚCIG GLOBALIZACYJNY W SEKTORZE SĄ BARIERY WEJŚCIA NIEMOŻLIWE DO POKONANIA SAMODZIELNIE WCHODZIMY W BRANŻĘ LUB SEKTOR NIEZNANY DĄŻYMY DO KONKURENCJI CZOŁOWEJ MAMY DUŻY POTENCJAŁ MAMY DOŚWIADCZENIE NA RYNKU PRZEJĘĆ

5 WSKAŻNIK SKŁONNOŚCI DO ROZWOJU ZEWNĘTRZNEGOPROCENTOWY UDZIAŁ INWESTYCJI ZREALIZOWANYCH PRZEZ ZAKUP UDZIAŁÓW LUB MAJĄTKU INNYCH PRZEDSIĘBIORSTW W ROCZNEJ WARTOŚCI INWESTYCJI

6 Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGHKostka ryzyka Maria Romanowska Nowy Ten sam produkt, nowy rynek Nowy produkt, nowy rynek Nabycie innej firmy Alians strategiczny Rynek Rozwój wewńętrzny Ten sam produkt, ten sam rynek Nowy produkt, ten sam rynek Ten sam Ten sam Nowy Produkt Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

7 POŁĄCZENIA PRZEDSIĘBIORSTWMaria Romanowska POŁĄCZENIA PRZEDSIĘBIORSTW FUZJA CZYLI POŁĄCZENIE PRZEDSIĘBIORSTW TO SYTUACJA, KIEDY Z DWÓCH LUB WIĘCEJ PODMIOTÓW PRAWNYCH POZOSTAJE JEDEN JEŻELI PODMIOTEM POZOSTAJĄCYM JEST JEDNO Z ŁĄCZĄCYCH SIĘ PRZEDSIĘBIORSTW PROCES TAKI NAZYWAMY FUZJĄ, INKORPORACJĄ LUB WCIELENIEM JEŻELI OBA ŁĄCZĄCE SIĘ PODMIOTY TRACĄ OSOBOWOŚĆ PRAWNĄ A ZAMIAST NICH POWSTAJE NOWE PRZEDSIĘBIORSTWO PROCES TAKI NAZYWAMY KONSOLIDACJĄ Fuzje i przejęcia przedsiębiorstw, Praca zb. pod red. W.Frąckowiaka Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

8 PRZEJĘCIE PRZEDSIĘBIORSTWAPrzejęcie polega na przeniesieniu kontroli nad działalnością gospodarczą przedsiębiorstwa z jednej grupy inwestorów do innej, przy czym przejmowane przedsiębiorstwo nie traci osobowości prawnej Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

9 Rodzaje przejęć ze względu na stanowisko przejmowanegoPrzejęcie przyjazne (white takeover) Przejęcie wrogie (hostile takeover)

10 Bariery techniczne chroniące przed wrogim przejęciemTrujące pigułki: złote spadochrony akcje uprzywilejowane, program emerytalny obejmujący przydział akcji, Kadencyjna rada nadzorcza Specjalne uprawnienia zarządu

11 Techniki obrony przed wrogim przejęciem stosowane przed złożeniem ofertyodpowiedź finansowa zniechęcająca nabywcę. restrukturyzacja firmy niwecząca cele przejmującego. biały rycerz. pozyskanie poparcia dostawców lub nabywców.

12 Techniki obrony przed wrogim przejęciem stosowane po złożeniu ofertyodpowiedź finansowa zniechęcająca nabywcę, odkupienie akcji od przejmującego z premią odwoływanie się do akcjonariuszy, obietnice. restrukturyzacja firmy niwecząca cele przejmującego, biały rycerz, zaskarżenie do sądu, wykup własnych akcji, zmiana struktury kapitału

13 Wyniki badania statutów 250 spółek notowanych na GPW w WarszawieNajczęściej stosowane narzędzia obrony: zróżnicowanie liczby głosów, utrudnienia w obrocie akcjami, dwustopniowa rada nadzorcza, ograniczenie dowolności zmian rady nadzorczej, utrudnienia w zmianie zarządu. 2. Średnio na badaną spółkę przypadało 1,4 zabezpieczeń. 3. Na GPW miało miejsce 11 wrogich przejęć, z tego 3 były skuteczne. M.Szymański, B.Nogalski, Obrona przed wrogim przejęciem, Oficyna a Wolters Kluwer business, Warszawa 2011.

14 Alternatywy dla przejęcia przez zewnętrznych inwestorówWykup menedżerski (Manager Buy Out- MBO) najczęściej lewarowany. Akcjonariat pracowniczy.

15 HISTORIA FUZJI I PRZEJĘĆI FALA koniec XIX wieku w USA fuzje poziome, cel konsolidacyjny, zahamowana przez Clayton Act w 1914 roku II FALA lata 20., USA,Europa koncentracja firm jednej branży, tworzenie oligopoli, wielkie trójki i czwórki, do 1929 roku 1933 – Glass Steal Act III FALA lata Triada Fuzje konglomeratowe, duże transakcje, głównie narodowe IV FALA kraje rozwinięte restrukturyzacje wielkich firm, wielkie transakcje V FALA połowa lat 90. cały świat transakcje globalizacyjne

16 Wartość fuzji i przejęć na świecie w latach 1990-2007Źródło: Raporty: KPMG, Dealogic, Bain&Company, PwC

17 Fuzje i przejęcia na rynku globalnymŹródło: „Rzeczpospolita”, r.

18 Rynek fuzji i przejęć po 2008 rokuspadek liczby i wartości transakcji rynek nabywcy transakcje nastawione nie na ekspansje, a na lepsze wykorzystanie już posiadanych aktywów problemy z finansowaniem transakcji wzrost znaczenia funduszy wśród kupujących.

19 Największe fuzje i przejęcia na świecie© Prof. dr hab. Maria Romanowska Katedra Zarządzania w Gospodarce Szkoła Główna Handlowa w Warszawie Źródło: Morgan Stanley, Rzeczpospolita, Marzec 2006

20 Fuzje międzynarodowe polskich firmPrzejmujący Przejmowany Kamax Keyston Bahntechnik Monari Hensel&Mortensen Dwory Kaucuk Mokate Timex Asseco Slovanet Ciech Uzinele Sodice Maspex Queens Cersanit Romanceram Orlen Mażeikiu Nafta Bioton SciGen

21 Główni uczestnicy transakcji fuzji i przejęćZbigniew Dworzecki Maria Romanowska Główni uczestnicy transakcji fuzji i przejęć Firma A Firma B Akcjonariusze Transakcje fuzji lub przejęcia Akcjonariusze Zarząd Zarząd Pośrednicy na rynku kontroli przedsiębiorstw © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

22 Zachowanie różnych typów inwestorówinwestora Przemysłowy Funduszowy Finansowy Spekulacyjny Cechy inwestora Pakiet akcji większościowy kontrolny blokujący mniejszościowy Horyzont czasowy nieokreślony 5 -7 lat 2 - 4 lata do roku Znaczenie synergii bardzo duże duże obojętne obojętne Stosunek do managementu aktywny aktywny obojętny obojętny Cel wykupu rozwój inwestycja lokata spekulacja Źródło finansowania środki własne środki własne środki własne środki zewnętrzne Zainteresowanie inż. finansową niewielkie niewielkie niewielkie duże Finansowanie inw. rozwojowych ze środków własnych organizacja finansowania brak zainteresowania brak inwestycji Maria Romanowska Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

23 Wzrost bogactwa akcjonariuszyÓ Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH Maria Romanowska Wzrost bogactwa akcjonariuszy Łączna wartość obu spółek przed zrealizowaniem transakcji przejęcia Wartość spółki przejmującej oraz spółki przejmowanej po przejęciu Dodatkowa wartość tworzona w transakcji przejęcia = - B B A A = - 10 mln = (100 mln + 30 mln) - (100mln+ 20 mln) S. Sudarsanam.Fuzje i przejęcia,WIG Press 1998

24 Wzrost bogactwa akcjonariuszyÓ Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH Maria Romanowska Wzrost bogactwa akcjonariuszy Wzrost wartości rynkowej spółki przejmującej Koszty przejęcia Wartość dodatkowa - = - = 10 mln ,5 mln = ,5 mln Koszt przejęcia = Koszty transakcyjne +Premia płacona przy przejęciu 5,5 mln = 5 mln + 0,5 mln S. Sudarsanam.Fuzje i przejęcia,WIG Press 1998

25 MOTYWY NABYWCY EFEKT SKALI ZWIĘKSZENIE UDZIAŁU W RYNKUSYNERGIA TECHNOLOGICZNA, RYNKOWA I FINANSOWA POZBYCIE SIĘ KONKURENTA OGRANICZENIE KOSZTÓW TRANSAKCYJNYCH WEJŚCIE W NOWE OBSZARY LUB RYNKI DYWERSYFIKACJA RYZYKA MOTYWY FINANSOWE MOTYWY MENEDŻERÓW

26 Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGHMaria Romanowska MOTYWY FINANSOWE WYKORZYSTANIE FUNDUSZY NADWYŻKOWYCH ZWIĘKSZENIE ZDOLNOŚCI ZADŁUŻANIA PRZEJĘCIE GOTÓWKI OBNIŻENIE KOSZTU KAPITAŁU KORZYŚCI PODATKOWE NIEDOSZACOWANIE WARTOŚCI NABYWANEJ FIRMY Źródło:Fuzje i przejęcia przedsiębiorstw.Pod red. W.Frąckowiaka

27 MOTYWY MENEDŻERÓW PRZY TRANSAKCJACH PRZEJĘCIAMaria Romanowska MOTYWY MENEDŻERÓW PRZY TRANSAKCJACH PRZEJĘCIA Motyw budowania imperium - dążenie do powiększenia firmy, swojego wynagrodzenia i prestiżu Motyw samorealizacji - dążenie do pełniejszego wykorzystania swoich zdolności Motyw utrzymania pracy - dywersyfikacja ryzyka i zmniejszanie ryzyka bankructwa, uniknięcie przejęcia przez inną firmę Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

28 Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGHMaria Romanowska MOTYWY SPRZEDAWCY MOTYWY FINANSOWE: straty, głód gotówki,wzrost wartości akcji MOTYWY STRATEGICZNE: reorganizacja portfela, pozbycie się aktywów, pozyskanie partnera, obrona przed wrogim przejęciem, poprawa pozycji konkurencyjnej MOTYWY ADMINISTRACYJNE: nakaz sprzedaży MOTYWY MENEDŻERSKIE: nowe stanowiska kierownicze, większa swoboda działania Źródło:Fuzje i przejęcia przedsiębiorstw.Pod red. W.Frąckowiaka Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

29 Kto sprzedaje? Firmy rodzinne, kiedy nie ma sukcesji,Duże firmy czyszczące swoje portfele, Firmy różnej wielkości w kryzysie, Fundusze i drobni inwestorzy realizując zyski.

30 NAJWAŻNIEJSZE CELE FUZJI I PRZEJĘĆ W OPINII UCZESTNIKÓWwzrost udziału lub ochrona rynku, wejście na nowe rynki lub umocnienie obecności, nabycie nowych produktów, korzyści skali, rozwój przedsiębiorstwa, okazyjna transakcja, dywersyfikacja. Research Report, KGMG Europe

31 LOGIKI KONSTRUOWANIA ZWIĄZKÓW KOOPERACYJNYCHMaria Romanowska LOGIKI KONSTRUOWANIA ZWIĄZKÓW KOOPERACYJNYCH Logika transakcyjna - współpraca lub łączenie przedsiębiorstw o różnych profilach konkurencyjnych dla efektu synergii Logika konkurencyjna - współpraca lub łączenie przedsiębiorstw o podobnych profilach konkurencyjnych dla efektu skali Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

32 Analiza łańcuchów wartości firm A i B przed i po połączeniuMaria Romanowska Analiza łańcuchów wartości firm A i B przed i po połączeniu Firma A Firma B Firma AB B+R B+R B+R Zaopatrzenie Zaopatrzenie Zaopatrzenie Transport Transport Transport Magazyn Magazyn Magazyn + = Produkcja Produkcja Produkcja Magazyn Magazyn Magazyn Transport Transport Transport Dystrybucja Dystrybucja Dystrybucja Serwis Serwis Serwis Ocena każdego z ogniw łańcucha wartości w skali od 1 do 5 © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

33 Analiza łańcuchów wartości firm A i B przed i po połączeniuMaria Romanowska Analiza łańcuchów wartości firm A i B przed i po połączeniu Firma A Firma B Firma AB B+R B+R Zaopatrzenie Zaopatrzenie Transport Transport Magazyn Magazyn Zaopatrzenie + = Produkcja Produkcja Magazyn Magazyn Transport Transport Dystrybucja Dystrybucja Serwis Serwis Ocena każdego z ogniw łańcucha wartości w skali od 1 do 5 © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

34 Analiza łańcuchów wartości firm A i B przed i po połączeniuMaria Romanowska Analiza łańcuchów wartości firm A i B przed i po połączeniu Firma A Firma B Firma AB + = Ocena każdego z ogniw łańcucha wartości w skali od 1 do 5 © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

35 Porównanie profilu strategicznego WSM Krotoszyn i firmy GKN( europejski rynek komponentów silnikowych, maj 1998 r.) 1 2 3 4 5 Kluczowy czynnik sukcesu Pozycja na rynku Jakość produktu Marka firmy Cena produktu Szerokość asortymentu Elastyczność w obsł. klienta Poziom technologiczny Dostęp do kapitału Zdolność do rozwoju System komunikacji z klientem A B

36 BADANIA ANDERSEN CONSULTINGAnaliza transakcji fuzji, przejęć i aliansów pokazały, że przeciętna firma o obrotach powyżej 2 miliardów dolarów zawarła w okresie 3 lat: Firma amerykańska – 138 porozumień Firma europejska – porozumień, Firma azjatycka – 92 porozumienia.

37 SUKCES CZY PORAŻKA?

38 Sposoby pomiaru efektów fuzji i przejęćanaliza kursów giełdowych – 3 lata po transakcji analiza ekonomiczno-finansowa badanie opinii zarządu firmy przejmującej –ocena realizacji założonych celów

39 Dzień w odniesieniu do dnia ogłoszenia ofertyMaria Romanowska Skumulowana nadzwyczajna stopa zwrotu z akcji spółek przejmowanych (NYSE i AMEX). Skumulowana średnia nadzwyczajna stopa zwrotu -10% Dzień w odniesieniu do dnia ogłoszenia oferty Oferty: udane nieudane wszystkie © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

40 Kurs akcji (w USD) koncernu DaimlerChrysler AG w perspektywie dwuletniejŹródło: internet:

41 Fuzja PG i Gillette (30.IX.2005)Źródło: 18 marca 2006

42 Wartość akcji HP przed i po fuzji w stosunku do stycznia 2002Ogłoszenie planów fuzji III.2002 „Nowe” HP V.2002 Odchodzi C. Fiorina II.2005 Odchodzi M. Capellas XI.2002 Źródło:

43 Wartość akcji HP przed i po fuzji w stosunku do stycznia 1999 (CWartość akcji HP przed i po fuzji w stosunku do stycznia (C. Fiorina staje się prezesem HP) Odchodzi M. Capellas XI.2002 C. Fiorina II.2005 „Nowe” HP V.2002 Ogłoszenie planów fuzji III.2002 Źródło:

44 Wnioski z badania efektów fuzji i przejęćTworzą wartość dla akcjonariuszy sprzedawcy, nie nabywcy. Istnieją typy transakcji, w których prawdopodobieństwo sukcesu jest większe (LBO). Rodzaj łączonych przedsiębiorstw ma wpływ na sukces.

45 Źródła oszczędności kosztów w procesach fuzji i przejęćŹródło: KPMG, Mergers and Acquisitions: Global Research Report 1999, internet:

46 Przyczyny niepowodzeń fuzjiMaria Romanowska Przyczyny niepowodzeń fuzji Zły przepływ informacji 22% Inne 5% Złe zarządzanie 21% Brak poparcia załogi 7% Kwestie gospodarcze 10% Różnice kulturowe 19% Zła strategia integracji 16% © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

47 POWODZENIU TRANSAKCJI SPRZYJAJĄ NASTĘPUJĄCE CZYNNIKI:POCHODZENIE OBU FIRM Z TEJ SAMEJ BRANŻY. DUŻA RÓŻNICA POTENCJAŁÓW FIRM. DOBRA SYTUACJA EKONOMICZNA FIRMY KUPUJĄCEJ. PRZYJAZNE PRZEJĘCIE.

48 Ponadplanowy zwrot z inwestycji w porównaniu ze średnią© Prof. dr hab. Maria Romanowska Katedra Zarządzania w Gospodarce Szkoła Główna Handlowa w Warszawie Źródło: Harvard Business Review 6/2004, s. 18

49 Stopień utraty wartości firmy w okresie trudności finansowych według branż© Prof. dr hab. Maria Romanowska Katedra Zarządzania w Gospodarce Szkoła Główna Handlowa w Warszawie Źródło: Harvard Business Review 6/2004, s. 121

50 Etapy procesu zawierania związków strategicznychFormułowanie strategii nabywcy Określenie kryteriów wykupu Analiza potencjalnych celów Finansowa ocena wybranych celów Negocjowanie ceny przejęcia Integrowanie nabytego przedsiębiorstwa z własną firmą Maria Romanowska © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

51 Przepisy dotyczące przejęć w ważniejszych krajach europejskichMaria Romanowska Przepisy dotyczące przejęć w ważniejszych krajach europejskich Źrodlo: Raghavan A., Kamm T., All over The Map. Takeover laws in Europe range from being shareholder-friendly to downright hostile. Old Takeover Laws Hobble New Europe., [w:] The Wall Street Journal Europe, © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

52 Odsetek sukcesów i niepowodzeń według rodzaju przejęciaŹródło: Copeland T., Koller T., Murrin J., Wycena: mierzenie i kształtowanie wartości firmy, WIG PRESS, Warszawa 1997

53 Wyniki osiągane przez firmę przejmującą w jej podstawowej działalności, a rezultat programu przejęćŹródło: Copeland T., Koller T., Murrin J., Wycena: mierzenie i kształtowanie wartości firmy, WIG PRESS, Warszawa 1997

54 Wpływ podejścia do integracji kultur na powodzenie fuzjiŹródło: BA&H, Making Acquisition Work, internet: , s. 5.

55 Częstotliwość komunikacji w procesie fuzjiŹródło: BA&H, Making Acquisition Work, internet: , s. 17

56 Główne błędy popełniane w procesach fuzji i przejęćŹródło: BA&H, Making Acquisition Work, internet: , s. 5.

57 Etapy procesu zawierania związków strategicznychFormułowanie strategii nabywcy Określenie kryteriów wykupu Analiza potencjalnych celów Finansowa ocena wybranych celów Negocjowanie ceny przejęcia Integrowanie nabytego przedsiębiorstwa z własną firmą Maria Romanowska © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

58 OGRANICZA, ALE NIE LIKWIDUJE KONKURENCJI MIĘDZY ALIANTAMIALIANS STRATEGICZNY WSPÓŁPRACA MIĘDZY KONKURENTAMI PODJĘTA W OGRANICZONYM OBSZARZE I CZASIE OGRANICZA, ALE NIE LIKWIDUJE KONKURENCJI MIĘDZY ALIANTAMI

59 Klasyfikacja form aliansów strategicznychAlianse formalne Spółki joint venture Alianse kapitałowe Umowy udziały mniejszościowe licencje wzajemny wykup udziałów franchising umowy o współpracy Maria Romanowska umowy o stowarzyszeniu © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

60 Formy wejścia na rynki zagraniczneMaria Romanowska Formy wejścia na rynki zagraniczne Korzyści ekonomiczne zakładanie filii/wykup duże wykup częściowy spółki jv franchising umowy licencyjne małe eksport małe duże Koszty i ryzyko © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

61 CELE ALIANSÓW STRATEGICZNYCH:Maria Romanowska CELE ALIANSÓW STRATEGICZNYCH: Wspólne pokonywanie barier wejścia na nowe rynki Obrona przed innymi konkurentami Wspólne rozwijanie nowych technologii Ó Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH

62 Alians niesymetryczny firmy globalnej z firmą lokalną lub regionalnąKompetencje wnoszone przez aliantów z pierwszego poziomu Kompetencje wnoszone przez aliantów z drugiego poziomu B + R Koncepcja produktu Infrastruktura globalna Zarządzanie usługami na skalę globalną Marketing Infrastruktura lokalna Lokalna sprzedaż i serwis © Prof. dr hab. Maria Romanowska Katedra Zarządzania w Gospodarce Szkoła Główna Handlowa w Warszawie

63 Alianse technologiczneoparte na logice konkurencyjnej lub transakcyjnej w formie spółek joint venture lub umów o współpracę zawsze symetryczne Irydium Airbus Globstar © Prof. dr hab. Maria Romanowska Katedra Zarządzania w Gospodarce Szkoła Główna Handlowa w Warszawie

64 Alians symetryczny dwóch firm globalnychAliant I Aliant II B + R Koncepcja produktu Infrastruktura globalna Zarządzanie usługami na skalę globalną Marketing Infrastruktura lokalna Lokalna sprzedaż i serwis B + R Koncepcja produktu Infrastruktura globalna Zarządzanie usługami na skalę globalną Marketing Infrastruktura lokalna Lokalna sprzedaż i serwis © Prof. dr hab. Maria Romanowska Katedra Zarządzania w Gospodarce Szkoła Główna Handlowa w Warszawie Produkt

65 Alians czy przejęcie? To zależy od rodzaju synergii, na jaką liczymy i od charakteru zasobów, które mają współpracować. Jeżeli chcemy połączyć zasoby twarde, lepiej zrobić fuzję lub przejęcie, jeżeli zaś zasoby ludzkie, lepsza jest współpraca w ramach aliansu Źródło:Jak wybrać między przejęciem a aliansem strategicznym?HBR , styczeń 2005

66 Losy aliansów Maria Romanowska Rozwiązanie Przejęcie przez aliansu17% Przejęcie przez obcą firmę 5% Przejęcie przez jednego z partnerów 78% © Katedra Zarządzania w Gospodarce SGH